山東區域國企資金的對外投資一直都非常活躍，對當地的城投、地產等相關領域的支持尤為明顯，這可能一方面是國企有為當地經濟和企業做貢獻的原因，另一方面是這些國企熟悉當地市場，且更能控制風險，因此屬地化操作業務成為了常態。我們目前的融資類業務中，山東區域國企認購我們前融產品的情況非常多見，其中部分國企資金可以認購我們的中間級或劣后級的產品份額，這是很難得的亮點。

在山東區域的前融業務中，我們找國企配資并通過小貸或保理等方式提供前融土地款給山東項目的情況最為常見，目前可準入操作的城市大多數主要為濟南、青島、煙臺、聊城、濰坊等城市，不過市面上也有一些高成本的機構資金愿意操作更下沉的城市。在融資主體準入方面，國企資金可參與配資的主要是兩種：第一種是國企所在地項目不限開發商資質的（不過開發商至少要有一定的開發經驗），比如濟南或青島當地的項目最受歡迎；第二種是國企所在地之外的其他城市的項目，一般要求融資主體為百強開發商或前30-50強的開發商。在配資比例方面，目前一般按照土地款的70%進行配資，但單個項目一般都限制在3-5億的規模之間（主要是分散項目風險的考慮），風控層面則一般只需取得項目公司1%-5%的股權（僅為形式占股，不實際分紅），土地款最終通過小貸或保理公司等以債的形式放款，通道費一般在千1到千2之間。融資期限方面，目前一般設定為6+6個月，不過滿4或6個月開發商可以提前還款。融資成本方面，目前一般在年化12%-14%之間（強主體可以做到11%以內），風控措施一般是土地后置抵押+集團擔保+股權質押。

根據我們目前的項目操作經驗，有如下幾點需要特別注意：

1.拿地的確定性問題：因土地前融業務需在前期做大量的工作（尤其是涉及到需借助放款通道的），因此對項目的確定性要求比較大，避免前期做無用功，我們目前偏向操作當地具有勾地性質的項目也是基于上述的原因。

2.融資期限的設定問題：一般開發商拿地后都會盡快推動項目以使其具備申請開發貸的條件，并盡快拿到開發貸置換我們的前融資金，比如開發商實際使用資金的期限可能只有1-3個月，因此融資期限的談判就容易導致雙方的拉鋸，我們覺得融資期限太短沒有錢賺，而開發商又總嫌我們的前融成本太高，老是覺得期限越短越劃算，因此最后只能談一個雙方都認可的固定期間，然后再加上浮動期限的方式來解決。

3.放款通道的問題：在需借助放款通道的情況下，因小貸和保理等公司內部流程需同步協調，因此需確保各方時效性一致，另外通過保理放款時還得協調非房主體和配套底層資產（特別是有時配套主體要求有較好的經營流水時，協調工作比較多），這些都需要提前跟開發商做好溝通工作。

4.放款程序問題：因放款前需先設立項目公司，我們也需先指定委派的董事人選（主要是行使投后的一票否決權等），因此為了趕放款時間而提前設立放款載體就得特別注意溝通、協調以及機會成本的問題。

除了借助小貸等通道放款外，我們對百強房企在這些弱區域的項目更偏向于通過明股實債或股加債的方式完成放款。具體比如我們發起設立有限合伙企業，指定我們的關聯方或其他方認購優先級份額，中間級份額可能找國企資金認購，劣后級份額一般由開發商認購，有限合伙通過增資或受讓項目公司股權的形式最終完成放款。我們前融配資一般是做到60%-65%左右，成本為年化11%-14%不等，3-6個月可以提前還款，風控措施則主要為土地后置抵押+集團擔保+股權質押等措施。我們以近期操作的青島項目為例，簡單說說目前該類業務經常遇到的一些難點：

目標項目大概情況：商住項目，其中住宅70%，商業30%，已經具備四證，由于當地銀行開發貸收縮，導致開發商只能尋求外部融資，土地款3億多（屬勾地項目，土地成本較低），融資需求主要是在建工程抵押融資，預期成本為年化10%以內，期限2-3年，額度希望按照開發建設資金需求來設定。

該類項目的操作難點：

（1）因總包單位擁有建設工程優先受償權（雖然我們要求開發商跟施工單位約定讓其放棄優先權，但實操性效果待觀察），因此我們給的額度也不能太高（即控制配資比例，降低風險），目前按照土地款的65%配資進行溝通，不過項目方覺得額度偏小。

（2）集團擔保問題，目前強主體的開發商大都不太情愿在集團層面為項目公司的融資提供擔保，另外其集團層面對股權回購、差額補足、流動性支持亦有一定的抗性，這種情況下我們的股權類融資產品也會面臨較大的風險。

（3）開發商屬于國企性質的情況下，我們以股權投資形式完成資金投放的話會涉及到股權變更引起的上平臺交易、審計等一系列問題，因此開發商傾向于接受融資類產品，而不是股權類產品，但對于已接近或已進入預售階段的項目來說，風控層面我們如果不把一部分項目公司股權握在手上，則很容易造成風控落空的風險。

（4）融資期間項目進入預售階段的，因抵押物價值變動相對頻繁，因此會對投后管理工作帶來較大工作量，因此對股權的控制、章證照共管、銷售監管賬戶等的監管都非常重要，而開發商很難就上述全套工作進行配合。

我們注意到，山東區域的國企資金以及其他民間資金對當地的地產抵押融資業務特別熱衷，在操作方面也非常靈活。舉個簡單的例子，上文提到的一些當地國企資金通過小貸、保理或融資租賃產品完成放款的，針對百強開發商類客戶的融資成本一般在年化10-12%左右，針對當地開發商的融資成本一般在年化12%-14%不等（個別小貸公司的成本去到了年化16%-20%之間，不過對主體和城市可以放寬準入標準），另外他們可以先允許開發商提供商業項目作為過渡抵押物，拿到目標住宅項目的土地證后再行置換。從實務來看，百強開發商的前融業務基本很難有前置抵押物，因此上述業務的落地基本只能針對當地龍頭房企或中小開發商為主，而且還有幾個實操問題需要特別注意：一是當地是否認可保理公司作為抵押權人（根據我們操作項目的經驗，認可的城市已有不少），二是小貸公司單次放款額度的限制，如果項目分期，則最好分批次放款。

除了以上提到的融資產品和放款路徑外，市面上的非金不良方式放款也很值得留意。第一種是并購類項目，在滿足工商登記體現受讓方已全部受讓股權以及土地可辦理前置抵押的兩個條件下，通過非金不良解決并購款，但因實操中開發商尚未完成并購和支付并購款的情況大量存在，而這些又導致并購貸無法達到操作條件，因此融資的落地性有待觀察。第二種是通過開發商應付工程款的非金不良形式完成融資，不過在操作上需滿足以下條件：一是應付未付款的金額接近融資金額，二是原債權人為非房主體，三是土地可以前置抵押，不過在實操中仍舊需要開發商匹配底層資產，因此也存在一定的操作難點。