一、首發(fā)上市后退出的鎖定期根據(jù)私募股權(quán)基金在首發(fā)上市前進(jìn)入的時(shí)間和所取得法律地位的不同，其鎖定期也不同。

1.作為發(fā)起股東

私募股權(quán)基金對(duì)擬上市發(fā)行人進(jìn)行投資時(shí)，發(fā)行人尚未進(jìn)行股改，在股改后，私募股權(quán)基金成為擬上市發(fā)行人的發(fā)起股東，即發(fā)行人的發(fā)起人。根據(jù)《公司法》第一百四十一條的規(guī)定，“發(fā)起人持有的本公司股份，自公司成立之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。公司公開發(fā)行股份前已發(fā)行的股份，自公司股票在證券交易所上市交易之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。”因此，私募股權(quán)基金作為發(fā)起股東在發(fā)行人首發(fā)上市后至少一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。

2.作為控股股東和實(shí)際控制人

如果私募股權(quán)基金是發(fā)行人的控股股東和實(shí)際控制人，這種情況發(fā)生比較少，一般私募股權(quán)基金不會(huì)占發(fā)行人的控股地位。根據(jù)《上海證券交易所股票上市規(guī)則》（2018年修訂）5.1.4、5.1.5條款的規(guī)定，“發(fā)行人首次公開發(fā)行股票前已發(fā)行的股份，自發(fā)行人股票上市之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。發(fā)行人向本所申請(qǐng)其首次公開發(fā)行股票上市時(shí)，控股股東和實(shí)際控制人應(yīng)當(dāng)承諾：自發(fā)行人股票上市之日起36個(gè)月內(nèi)，不轉(zhuǎn)讓或者委托他人管理其直接和間接持有的發(fā)行人首次公開發(fā)行股票前已發(fā)行股份，也不由發(fā)行人回購(gòu)該部分股份。但轉(zhuǎn)讓雙方存在控制關(guān)系，或者均受同一實(shí)際控制人控制的，自發(fā)行人股票上市之日起一年后，經(jīng)控股股東和實(shí)際控制人申請(qǐng)并經(jīng)本所同意，可豁免遵守前款承諾。”

根據(jù)《深圳證券交易所股票上市規(guī)則》（2018年修訂）5.1.5、5.1.6條款的規(guī)定，“發(fā)行人公開發(fā)行股票前已發(fā)行的股份，自發(fā)行人股票上市之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。發(fā)行人向本所提出其首次公開發(fā)行的股票上市申請(qǐng)時(shí)，控股股東和實(shí)際控制人應(yīng)當(dāng)承諾：自發(fā)行人股票上市之日起三十六個(gè)月內(nèi)，不轉(zhuǎn)讓或者委托他人管理其直接或者間接持有的發(fā)行人公開發(fā)行股票前已發(fā)行的股份，也不由發(fā)行人回購(gòu)其直接或者間接持有的發(fā)行人公開發(fā)行股票前已發(fā)行的股份。自發(fā)行人股票上市之日起一年后，出現(xiàn)下列情形之一的，經(jīng)控股股東或者實(shí)際控制人申請(qǐng)并經(jīng)本所同意，可以豁免遵守上述承諾：1、轉(zhuǎn)讓雙方存在實(shí)際控制關(guān)系，或者均受同一控制人所控制；2、因上市公司陷入危機(jī)或者面臨嚴(yán)重財(cái)務(wù)困難，受讓人提出的挽救公司的重組方案獲得該公司股東大會(huì)審議通過(guò)和有關(guān)部門批準(zhǔn)，且受讓人承諾繼續(xù)遵守上述承諾；3、本所認(rèn)定的其他情形。”

根據(jù)《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》（2018 年修訂）5.1.6條款的規(guī)定，“發(fā)行人向本所提出其首次公開發(fā)行的股票上市申請(qǐng)時(shí)，控股股東和實(shí)際控制人應(yīng)當(dāng)承諾：自發(fā)行人股票上市之日起三十六個(gè)月內(nèi)，不轉(zhuǎn)讓或者委托他人管理其直接或者間接持有的發(fā)行人公開發(fā)行股票前已發(fā)行的股份，也不由發(fā)行人回購(gòu)其直接或者間接持有的發(fā)行人公開發(fā)行股票前已發(fā)行的股份。自發(fā)行人股票上市之日起一年后，出現(xiàn)下列情形之一的，經(jīng)控股股東和實(shí)際控制人申請(qǐng)并經(jīng)本所同意，可以豁免遵守上述承諾：1、轉(zhuǎn)讓雙方存在實(shí)際控制關(guān)系，或者均受同一控制人控制的；2、本所認(rèn)定的其他情形。”

3.作為增資股東    

私募股權(quán)基金在發(fā)行人首發(fā)上市前通過(guò)增資擴(kuò)股方式成為發(fā)行人股東是私募股權(quán)基金投資擬上市企業(yè)的主要方式。根據(jù)《上海證券交易所股票上市規(guī)則》（2018年修訂）5.1.4條款的規(guī)定，“發(fā)行人首次公開發(fā)行股票前已發(fā)行的股份，自發(fā)行人股票上市之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。”《深圳證券交易所股票上市規(guī)則》（2018年修訂）5.1.5條款的規(guī)定，“發(fā)行人公開發(fā)行股票前已發(fā)行的股份，自發(fā)行人股票上市之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。”

4.作為受讓股東

私募基金在發(fā)行人首發(fā)上市前通過(guò)受讓其他股東的股份進(jìn)入也是私募股權(quán)基金投資的重要方式。對(duì)于首發(fā)上市前12個(gè)月內(nèi)以股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式取得股份的私募基金，對(duì)該類股份的鎖定期沒(méi)有明確的法律規(guī)定。在實(shí)踐中既有鎖定期為1年的也有鎖定期為3年的案例。

二、定向增發(fā)后退出的鎖定期

私募股權(quán)基金也通過(guò)非公開方式，即定向增發(fā)的方式認(rèn)購(gòu)已上市公司的股票并在一定期限屆滿后拋出盈利。對(duì)于定向增發(fā)，根據(jù)我國(guó)《上市公司證券發(fā)行管理辦法》第三十八條規(guī)定，“上市公司非公開發(fā)行股票，應(yīng)當(dāng)符合下列規(guī)定……本次發(fā)行的股份自發(fā)行結(jié)束之日起，十二個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓;控股股東、實(shí)際控制人及其控制的企業(yè)認(rèn)購(gòu)的股份，三十六個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。”

同時(shí)，《上市公司非公開發(fā)行股票實(shí)施細(xì)則》(2017年修訂)第九、十條規(guī)定，“發(fā)行對(duì)象屬于下列情形之一的，具體發(fā)行對(duì)象及其定價(jià)原則應(yīng)當(dāng)由上市公司董事會(huì)的非公開發(fā)行股票決議確定，并經(jīng)股東大會(huì)批準(zhǔn)，認(rèn)購(gòu)的股份自發(fā)行結(jié)束之日起36個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓：1、上市公司的控股股東、實(shí)際控制人或其控制的關(guān)聯(lián)人；2、通過(guò)認(rèn)購(gòu)本次發(fā)行的股份取得上市公司實(shí)際控制權(quán)的投資者；3、董事會(huì)擬引入的境內(nèi)外戰(zhàn)略投資者。發(fā)行對(duì)象屬于本細(xì)則第九條規(guī)定以外的情形的，上市公司應(yīng)當(dāng)在取得發(fā)行核準(zhǔn)批文后，按照本細(xì)則的規(guī)定以競(jìng)價(jià)方式確定發(fā)行價(jià)格和發(fā)行對(duì)象。發(fā)行對(duì)象認(rèn)購(gòu)的股份自發(fā)行結(jié)束之日起12個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。”

因此，私募股權(quán)基金通過(guò)定向增發(fā)方式取得已上市公司的股票，取得控股股東或?qū)嶋H控制人的地位，應(yīng)在三十六個(gè)月后退出，否則應(yīng)在十二個(gè)月后退出。

三、新三板掛牌的鎖定期

1.作為發(fā)起人

根據(jù)《公司法》第一百四十一條的規(guī)定，“發(fā)起人持有的本公司股份，自公司成立之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。公司公開發(fā)行股份前已經(jīng)發(fā)行的股份，自公司股票在證券交易所上市交易之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。”此處應(yīng)注意，新三板掛牌與上市（IPO）存在本質(zhì)不同，上市可以公開發(fā)行股票，而新三板掛牌則不可以，因此，掛牌后的股票不受“公司公開發(fā)行股份前已經(jīng)發(fā)行的股份，自公司股票在證券交易所上市交易之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。”的限制。綜上，私募股權(quán)基金作為新三板掛牌企業(yè)的發(fā)起人股東，自股份公司成立之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓，若掛牌之日起，股份公司成立已滿一年，則可隨時(shí)轉(zhuǎn)讓。

2.作為控股股東和實(shí)際控制人

如果私募股權(quán)基金是新三板掛牌企業(yè)的控股股東和實(shí)際控制人，這種情況發(fā)生比較少，一般私募股權(quán)基金不會(huì)占掛牌企業(yè)的控股地位，但不能完全排除這種情況的發(fā)生可能。根據(jù)《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則（試行）》第2.8條規(guī)定，“掛牌公司控股股東及實(shí)際控制人在掛牌前直接或間接持有的股票分三批解除轉(zhuǎn)讓限制，每批解除轉(zhuǎn)讓限制的數(shù)量均為其掛牌前所持股票的三分之一，解除轉(zhuǎn)讓限制的時(shí)間分別為掛牌之日、掛牌期滿一年和兩年。”

3.作為增資股東

私募股權(quán)基金在新三板掛牌企業(yè)掛牌前通過(guò)增資擴(kuò)股方式進(jìn)入也是私募股權(quán)基金投資擬掛牌企業(yè)的主要方式。對(duì)于增資擴(kuò)股，公開發(fā)行上市的企業(yè)鎖定期設(shè)置的較為嚴(yán)格，對(duì)于新三板掛牌企業(yè)目前沒(méi)有相應(yīng)的限制，即可以在掛牌后隨時(shí)轉(zhuǎn)讓。

4.作為受讓股東

私募基金在新三板企業(yè)掛牌前通過(guò)受讓其他股東的股份進(jìn)入也是私募股權(quán)基金投資的重要方式。根據(jù)《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則（試行）》第2.8條規(guī)定，“掛牌公司控股股東及實(shí)際控制人在掛牌前直接或間接持有的股票分三批解除轉(zhuǎn)讓限制，每批解除轉(zhuǎn)讓限制的數(shù)量均為其掛牌前所持股票的三分之一，解除轉(zhuǎn)讓限制的時(shí)間分別為掛牌之日、掛牌期滿一年和兩年。掛牌前十二個(gè)月以內(nèi)控股股東及實(shí)際控制人直接或間接持有的股票進(jìn)行過(guò)轉(zhuǎn)讓的，該股票的管理按照前款規(guī)定執(zhí)行，”因此，若掛牌前十二個(gè)月內(nèi)，私募基金受讓掛牌企業(yè)控股股東、實(shí)際控制人的股票的，限售期限與控股股東、實(shí)際控制人相同。

5.轉(zhuǎn)增、送股

私募股權(quán)基金也可能在投資后及在企業(yè)掛牌前十二個(gè)月內(nèi)通過(guò)掛牌企業(yè)的資本公積金轉(zhuǎn)增股份或掛牌企業(yè)的送股取得新股。對(duì)該類股份的鎖定期沒(méi)有明確的法律規(guī)定，多是自愿承諾。

6.定向增發(fā)后退出的鎖定期

對(duì)于私募股權(quán)基金通過(guò)新三板掛牌企業(yè)定向發(fā)行取得的股票，其鎖定期沒(méi)有明確的法律規(guī)定，該類股份可以在定向發(fā)行股票完成股份登記之日起隨時(shí)轉(zhuǎn)讓。

四、證監(jiān)會(huì)減持股份特別規(guī)定

在私募股權(quán)基金作為上市公司股東減持股份時(shí)，注意2018年6月2日開始實(shí)施的《上市公司創(chuàng)業(yè)投資基金股東減持股份的特別規(guī)定》、《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》（證監(jiān)會(huì)公告〔2017〕9 號(hào)）及2017年5月27日發(fā)布的《上海證券交易所上市公司股東及董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員減持股份實(shí)施細(xì)則》（上證發(fā)〔2017〕24號(hào)）和《深圳證券交易所上市公司股東及董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員減持股份實(shí)施細(xì)則》。

作者介紹

劉韜律師 資產(chǎn)界專欄作者

華北水利水電大學(xué)法學(xué)學(xué)士、基金從業(yè)資格

北京市京師（鄭州）律師事務(wù)所專職律師

劉韜律師自2010年至今，先后擔(dān)任河南新民生集團(tuán)、河南投資集團(tuán)有限公司、鄭州高新產(chǎn)業(yè)投資基金有限公司、光大鄭州國(guó)投新產(chǎn)業(yè)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）、光大徳尚投資管理（深圳）有限公司、河南中智國(guó)裕基金管理有限公司、蘭考縣城市建設(shè)投資發(fā)展有限公司、鄭東新區(qū)富生小額貸款公司等企事業(yè)單位法律顧問(wèn)，為鄭州科慧科技股份有限公司、河南杰科新材料股份有限公司、河南雄峰科技股份有限公司新三板掛牌、定向發(fā)行股票、股權(quán)并購(gòu)等提供法律服務(wù)。為鄭州信大智慧產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)發(fā)展基金、鄭州市科技發(fā)展投資基金、鄭州澤賦北斗產(chǎn)業(yè)發(fā)展投資基金、河南農(nóng)投華晶先進(jìn)制造產(chǎn)業(yè)投資基金、河南高創(chuàng)正禾高新科技成果轉(zhuǎn)化投資基金、河南省國(guó)控互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金設(shè)立提供法律服務(wù)。辦理過(guò)擔(dān)保公司、小額貸款公司、村鎮(zhèn)銀行、私募股權(quán)投資基金的設(shè)立、法律文書、交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，不良資產(chǎn)處置及訴訟等業(yè)務(wù)。

近兩年主要從事私募基金管理人及私募基金業(yè)務(wù)、不良資產(chǎn)處置及訴訟，公司股份制改造、新三板掛牌及股票發(fā)行、股權(quán)并購(gòu)項(xiàng)目法律盡職調(diào)查、法律評(píng)估及法律路徑策劃工作。

專業(yè)領(lǐng)域：企事業(yè)單位法律顧問(wèn)、金融機(jī)構(gòu)債權(quán)債務(wù)糾紛、并購(gòu)法律業(yè)務(wù)、私募基金管理人設(shè)立登記及基金備案法律業(yè)務(wù)、新三板法律業(yè)務(wù)、民商事經(jīng)濟(jì)糾紛等。

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