作者：觀點新媒體

來源：觀點（ID:guandianweixin)

都說輕資產模式是“商業地產開發商的最終歸宿”，因為輕資產模式可以避免資金沉淀，加快周轉，且盈利能力更強。以租金凈收益為主的收入構成，可以提升凈資產收益率。

大悅城控股在2021年也走到了全面啟動輕資產路線的節點，且曾預計下半年商業輕資產項目進入爆發拓展階段。

事實上也的確如此。

2021年上半年，大悅城控股已通過輕資產模式運營3個大悅城項目，獲取尚未開業的輕資產大悅城2個。下半年輕資產商業項目確保簽約6個，全年目標10個。

在房地產行業流動性越發緊張的2021年，輕資產模式是商業地得以平穩發展的新法則。因為除了大悅城控股，萬達集團已在2020年10月正式啟動輕資產戰略轉型，龍湖商業也在2021年3月表示全面啟動輕資產模式。

而大悅城控股在主營業務住宅開發上的毛利率及凈利潤率均呈現大幅下滑趨勢，尋找更穩定更持久的租金收入已成必然。

輕資產“出圈”，或將成為大悅城控股穿越寒冬的不二法則。

而且，由于是原中糧地產與大悅城兩個平臺的重組，當年大悅城控股營業收入同比大增52.41%至337.87億元。

只是這時候與住宅業務相比，持有板塊的業務仍然很小。

據了解，重組之后，大悅城控股主營業務包括商品房銷售及一級土地開發、投資物業及相關服務、酒店經營、物業及其他管理。其中，商品房銷售及一級土地開發是其當前最為核心的業務，2019年時，該業務收入同比增長64.95%至268.97億元，在公司營業收入中的比重由2018年的73.55%提高至79.61%。此后兩年，大悅城控股在住宅業務這個主營業務上的銷售和收入表現持續攀升。

據觀點新媒體查閱數據，2019年全年，大悅城控股實現全口徑簽約金額710.82億元，權益口徑618.54億元，同比增長27%。期內，該公司實現營業收入337.87億元，同比增長52.41%；毛利139億元，同比增長36%，毛利率41%；歸屬于上市公司股東的凈利潤23.78億元，同比增長15.27%。

于2020年，大悅城控股實現全口徑銷售額694億元，全口徑銷售面積312萬平方米，實現權益銷售回款648.73億，同比增長6.9%。營業收入384.45億元，同比增長13.76%；全年營業收入384.45億元，同比增加13.76%；歸屬于上市公司股東的凈利潤-3.87億元。

與此同時，毛利率方面表現承壓。

另一方面，合營、聯營公司的表現和計提減值使盈利能力降低。走到2021年上半年，大悅城控股完成全口徑銷售面積163.32萬平方米，同比增長37.88%；銷售額359.59億元，同比增長20.32%；實現回款340億元，回款率達到94%。營業收入142.48億元，同比增加16.92%；歸屬于上市公司股東的凈利潤6.15億元，同比增加8.65%。

如今的大環境，房地產行業進入存量時代，行業利潤下降已是大勢所趨。但僅就大悅城控股自身而言，上半年結算項目有較多為2017年前后拿下的高地價項目。在限價政策下，這些項目也成了報告中的“低毛利項目”，并因此拉低了整體的利潤水平。

房地產寒冬未過，增收不增利的情況必須扭轉。為此，2021年中期業績會上，針對住宅地產開發業務，大悅城控股著重提出“加大銷售業務投資及資產占比，提升盈利能力”。

來源：企業公告、觀點指數整理

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上半年10宗地塊中，除了4宗地為100%持股外，其余有5宗權益占比低于50%，而且其中4個權益占比在24.5%-32.34%之間。三季度新增5宗地塊，1宗100%持股，另4幅地塊權益占比分別為49%、51%、50%、51%。

同時，上半年10宗地塊，地價總額為215.39億元，權益金額約115.6億元，新增土地面積90萬平方米，新增土儲計容建筑面積202萬平方米，土地款總額215億元，平均樓面價為10666元/平方米，平均溢價率為14%。

2020年同期，該公司新增計容建面273萬平方米，新增貨值353億元，同比增長139%，平均樓面地價是3718元/平方米，這也意味著，2021年上半年，大悅城控股的拿地均價上漲了186.87%。

因此，三季度5宗新項目在提升權益占比同時，也繼續執行大悅城控股管理層在中期業績會上所言：公司不僅在公開市場通過招拍掛拿地，還通過產城融合、城市更新、并購合作等多元化手段拿地。并預期近期可轉二級的一級開發及城市更新項目占地82萬平米，計容建面300萬平米。

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大悅城控股認為，土儲充足或有助于未來業績釋放。

數據顯示，截至2021年中期，該公司累計土地儲備總占地面積為1446萬平方米，總計容建筑面積約3090.28萬平方米，剩余尚未開工計容建筑面積733.78萬平方米。總共可售貨值達到2465億元，可售面積1164萬平米，下半年預計可釋放資源1107億元。

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至2021年中期，僅就凈利潤數據看，的確已有小幅回升。

據大悅城控股2021年中期報告顯示，上半年，隨著疫情得到有效控制，報告期公司投資物業及相關服務實現營業收入24.71億元，同比增長21.86%。持有12個已開業購物中心總建筑面積262.6萬平方米，可出租面積共計91.25萬平方米；報告期平均出租率94%，寫字樓與產業地產整體出租率均為90%。

而且在銷售型物業毛利降至22%時，持有型物業及相關服務毛利率依然維持在65%，呈現同比增長。

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另外，以商業地產為核心發展城市綜合體的平臺——大悅城地產實現營業收入總額約為46.72億元，同比增長32.5%；其中，投資物業租金及相關服務收入約為19.88億元，同比增長21.9%。期內，實現公司擁有人應占溢利約為6.14億元，同比增長435.2%。

事實上，自重組完成后，大悅城控股對商業地產平臺大悅城地產的關注并未放松，并在2020年初就明言：“大悅城控股非?？粗?07（大悅城地產的股份代號）商業平臺。”

大悅城控股管理層當時提到，在綜合考慮了融資便利性、融資成本、資金狀況及市場發展的基礎上，未來新增項目由大悅城地產優先獲取，大悅城控股可選擇通過參股方式支持項目發展。

同時，在大悅城控股獲取的商業綜合體項目中，大悅城地產將以股權或輸出管理方式參與其持有資產的運營及管理，同時由大悅城控股繼續推進現有項目的開發及運營。

資料顯示，截至6月底，大悅城控股在手項目43個，已開業15個商業體（輕資產開業3家），在建12個商業體。其中，持有12個已開業購物中心平均出租率高達94%，寫字樓與產業地產整體出租率均為90%。

來源：企業公布

重資產方面，截至2021年6月30日，大悅城控股持有12個已開業購物中心，其中包括10個大悅城購物中心、1個大悅春風里和1個祥云小鎮項目，商業面積約188萬平方米。

期末，該公司在建擬建大悅城、大悅春風里、祥云小鎮共17個，面積約176萬平方米。

看到輕資產這個新趨勢，大悅城控股還有商業地產的底蘊，“歷經十余年運營積累，公司已構建起覆蓋經營、服務、團隊的全維度重度運營商業管理體系，憑借公司商業核心競爭力，公司穩步推進管理輸出（輕資產）業務。”

于是，大悅城控股的商業地產進入了全面輕資產階段。

據稱，“十四五”期間，大悅城控股提出將持續以輕資產項目拓展為重要戰略方向，以一二線與強三線城市為核心，加速輕資產商業項目的布局擴張。一方面通過迅速增加項目數量，形成規模效應；一方面通過輸出商業管理能力，完成自身從開發運營向商業管理身份的進一步轉變，不斷增強品牌影響力。

據報告介紹，2021上半年，該公司已通過輕資產模式運營3個大悅城項目，已獲取尚未開業的輕資產大悅城2個。期內，實現輕資產管理輸出收入約1.3億元，同比增長73%。

“下半年輕資產商業項目確保簽約6個，全年目標是10個，到2024年末，該公司預計輕資產規模應該不低于40個項目?！?/p>

隨后，關于大悅城輕資產項目的消息屢見報道。如7月8日，大悅城控股與紹興國周集團達成正式合作，共同打造紹興國金大悅城。由此，大悅城控股旗下全國商業項目布局達到43個，紹興國金大悅城也成為第6家輕資產管理輸出的大悅城購物中心。

10月19日，大悅城控股旗下第44個全國商業項目——天津西青大悅春風里正式簽約，成為大悅城控股旗下第7個輕資產管理商業項目，也是首個輕資產管理輸出的“大悅春風里”項目。

最近的消息是，2021年12月16日，大悅城控股與無錫市太湖新城發展集團正式達成合作，共同打造的新澤悅街在無錫正式落地，標志著大悅城控股正式啟動社區型商業的輕資產管理輸出。

12月17日，大悅城控股華中區域亦與武漢地鐵集團正式進行戰略合作簽約，此前在7月31日，雙方已簽署戰略合作框架協議。

根據合作內容，大悅城控股擬與武漢地鐵就多個TOD項目探討更貼近居民需求的“街區”模式進行探索。與無錫項目類似，同樣是圍繞大悅城體系下的“悅街”產品進行深入合作。

至此，大悅城控股表示，此前提出以一二線與強三線城市作為核心，加速輕資產商業項目的布局擴張。未來，大悅城控股將充分把握消費升級及國內商業發展趨勢，在大型購物中心之外，進一步豐富輕資產輸出項目類型，向社區商業、城市更新、軌交TOD、綜合文旅項目等領域積極拓展，在深入探索未來城市與商業發展和升級同時，不斷擴大商業布局。

因而在2021年中期業績會上，大悅城控股指出，如今是現金為王，需積極拓展融資渠道。

就觀點新媒體查看數據，截至2021年6月底，大悅城控股負債合計1644.34億元，同比增加6.62%；但平均融資成本為5.06%，比2020年末下降0.04個百分點，在手銀行授信額度1372億元，可用額度522.5億元，直接融資額度50.1億元。

來源：企業公告、觀點指數整理

從“三道紅線”標準來看，目前大悅城控股處于“黃檔”水平：現金短債比1.44，凈負債率95.19%，扣除預收賬款后的資產負債率71.10%，扣除預收賬款后資產負債率即將達標。

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如已發行CMBS18億元，發行利率3.80%；已發行購房尾款ABS19億元，發行利率4.13%。

注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。

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原標題： 冬天法則 | 大悅城輕資產出圈