資產界 
最及時的信用債違約訊息，最犀利的債務危機剖析
作者：資產界
來源：資產界
6月14日，深圳阿里中心。
李保春身穿一件簡單的白色Polo衫，站在講臺前。他剛跑完兩趟航班，前一天清晨從上海飛石家莊，深夜又飛抵深圳，今天還得再飛回上海。
“我把破產程序比作企業生病去醫院。”他翻過一頁ppt， “掛號、分病房、治療方案、出院——每一步都有門道。”
臺下坐著十幾位從各地趕來的投資人、律師和AMC從業者。有人掏出手機拍照，有人低頭猛記筆記。
“普通病房叫破產重整，就是給企業一次手術機會，但最多住9個月。9個月找不到投資人，直接推進太平間，也就是破產清算，宣告企業徹底死亡。”
“所以聰明的顧問會讓項目先住ICU，沒有出院倒計時，舒舒服服地找好‘白衣騎士’，再轉普通病房做手術。”
臺下有人會心一笑。
這個把破產法講成急診室故事的人，叫李保春。雖然名片上印著“律師”，但他覺得自己更像“和事佬”——讓一群吵得不可開交的人，心平氣和地接受一個和解方案。
不久前，他剛剛參與盤活了一個近百億負債的上海內環住宅項目，用的手術刀，叫“預重整”和“共益債”。
一、廢墟中的百億豪賭，“蝶戀花”的復活奇跡
如果要給李保春的不良資產職業生涯找一個高光時刻，他首推“蝶戀花”。
時間倒回2022年，上海剛剛解封，這個內環超大型項目已然陷入僵局：企業爆雷，股權被查封，工地停工，負債近100億，其中80多億來自銀行銀團，多方利益糾纏、矛盾錯綜復雜。
作為聯合管理人，李保春所在的團隊攜手金杜律所并肩作戰，創新采用預重整 + 共益債的組合打法，僅用時 97 天走完預重整全流程，項目半年內順利復工復產，一舉創下上海百億級房企風險項目處置的最快落地紀錄。
什么是“預重整”？就是正式進“病房”之前，法院先給一間“調解室”，在預重整管理人輔導下，債務人和債權人自己商量方案，商量好了再走正式程序。
什么是“共益債”？李保春用一個簡單例子解釋：一個爛尾樓，欠銀行10億，只剩5億資產，沒人敢借錢給它續建。這時你借給它1億，法院說：你這1億是用來救命的，將來賣房的錢最先還你，比銀行還優先，這叫“超級優先權”。
憑借這套組合拳，“蝶戀花”不僅快速復工，還實現了多方共贏。債權人拿到了低成本救命資金；銀行成功化解百億級不良債務，大幅提升債權清償率；投資人盤活了優質存量資產，依托超級優先權，鎖定穩健收益。
為什么這個項目能成？李保春總結三點：“第一，資產好，上海內環住宅不愁賣；第二，債權相對集中，銀團是單一最大債權，占整個債權總額80%左右，沒有幾十個小債權人扯皮。第三個也非常關鍵，銀團牽頭行建行保全部的負責人非常有擔當和魄力，能把各家銀行的不同聲音擰成一股繩。再加上管理團隊與金杜律所的緊密配合，多方同心協力，最終推動項目順利落地。”
更早的2018年，還在資管公司任職的李保春，首次試水“共益債”，盤活了鎮江地標爛尾項目“江河匯”。
當時項目已經停工3年，國內共益債案例很少，破產法司法解釋三尚未出臺，共益債與抵押權誰更優先，法律上沒有定論。
李保春回憶，他作為業務經理，和公司風控部門吵得不可開交。
他的理由是：共益債具備破產費用屬性，應由債務人財產“隨時清償”。“抵押物再怎么說，也還是債務人的財產。”
但風控同事堅持：抵押權是物權，是別除權，處置抵押物當然抵押權人優先。“憑什么你的共益債能跑到我前面？”
沒有標準答案，那就趟出一條路！頂著風控爭議，資管團隊、管理人團隊并肩探索，敲定2.95億投資。
在全體成員的共同努力下，江河匯項目順利重啟，不僅打破了法律適用的困局，也成為公司首單完整落地的爛尾樓重整項目，為后續同類業務積累了寶貴經驗。
如今，即便手握兩個標桿案例，李保春始終保持清醒：“每一個項目都有它的復雜性。不要以為盤活了一個，就能盤活第二個。”
他坦言，行業最忌諱經驗主義，看似相似的爛尾項目，背后的債權結構、政企關系、資產稟賦天差地別，唯有敬畏專業、深耕實操，才能持續落地。
沒有一成不變的盤活模板，每一個困境項目，都是獨一無二的博弈與解題。
二、從律所到投行到AMC的跨界之路
很難給李保春簡單地貼上一個標簽。
他做過律師，懂法條的底線；干過投行，懂資本的逐利；還曾在四大AMC里摸爬滾打，深諳不良資產的底層邏輯。
行業分工如同醫療科室，律師也有不同專攻方向。在李保春看來，做企業重組的律師，更像是 ICU 的重癥醫生。當仲裁、調解、訴訟這些常規手段都無力化解矛盾時，就必須為企業 “刮骨療傷”，一方面統一梳理、壓降債務，一方面盤活經營、恢復造血。
李保春在跟學員分享自己的從業心得
他笑著打趣，自己也是近期才捋清職業脈絡。
李保春的職業生涯可以追溯到2013年，當時他在溫州一家律所的上海分所實習，正趕上民企互保聯保爆雷潮，一家倒、家家倒。他懵懵懂懂跟著老師做“企業危機救助”，鰲江、蒼南、平陽的中小民企，都留下了他盡調的足跡。
后來跨界入局投行，做再融資、新三板、PE投資。這段經歷讓他跳出單一的法律對抗思維，練就了資源整合、交易撮合、商業研判的核心能力，也是他區別于傳統訴訟律師的優勢。
真正的轉折點在2017年，受前同事邀約，李保春加入東方資產旗下子公司。“當時本來想去當大金主，給地產公司做非標融資，非金債，簡單粗暴。”李保春笑。結果2018年監管突然收緊，這條路被徹底堵死。“我們是被迫轉型，去做真正的不良資產——爛尾樓、問題樓盤。”
回頭看，這段“誤打誤撞”反而成了關鍵鋪墊。他既不像傳統律師那樣只懂打官司，也不像純資本那樣只看回報。他懂得如何利用法律程序作為保護傘，用資本手段作為手術刀，去切除企業肌體上的毒瘤。
所有看似偶然的賽道入局，都是長期專業沉淀后的必然突圍。江河匯之后，李保春重點發力不良資產，跑了幾百個項目，也見了無數的債務人和管理人。這段經歷，他喜歡用一句英文來總結：“Every step counts。（每一步都算數。）”
但算數的不只是成功，李保春心中仍有一個遺憾。
他曾經花近一年時間，以顧問身份推動某項目進入預重整。然而債務人沒頂住銀行壓力，銀團硬塞了一個從沒操盤過大項目的破產管理人。
結果預重整階段投資方案沒有，預重整債會都沒開，項目“帶病”進入正式程序。
“管理人一上來就把所有員工解雇了，懂行的沒了，后面投資人想看現場，甚至沒人帶路，資產細節更沒人說得清。”
項目至今僵在那里。
“預重整的本質是什么？”李保春說，“債務人和債權人必須手牽著手。缺了任何一方，都搞不好。”
他想給所有破產管理人一個建議：“要對能力之外的項目保持敬畏。不要一上來就把原團隊全部踢走，我們做法律的，不懂蓋樓、不懂銷售，他們懂，要充分重視原團隊對資產價值的維持和修復作用。”
李保春（右）在為接受資產界團隊專訪做準備
三、沒有賣不掉的資產，只有跟不上的思維
對于當下的爛尾樓市場，李保春的判斷直白而冷靜。
“和上一輪不良資產潮相比，現在最大的變化是去化——說白了，樓蓋好了能不能賣掉。”他說，“前幾年做鎮江項目，樓市還有一波小高潮。現在二三四五六線城市，大量資產就是沒市場。你把樓建得漂漂亮亮，照樣賣不動。”
但他不悲觀。“沒有賣不掉的資產，只有賣不掉的價格。”他列舉了仍有機會的三大窗口：
一是產品重塑機會，存量資產并非毫無價值，通過對接政府調整規劃、優化戶型與配套，將普通住宅升級為改善型4.0產品，精準匹配高端/改善居住需求，盤活資產溢價空間；
二是債務人自救機會，對于實控人自有投入規模較高的項目，例如前期自投 10 億元，盤活后哪怕僅回籠 1 億元現金流，也能在一定程度上止損、緩解債務壓力。這就要求債務人放下過高預期，理性接受虧損，以時間換空間，為企業爭取重生機會。
三是債權人接盤，很多爛尾樓最大的債權人，就是央國企總包和銀行，他們投入一筆不大的共益債，就能將停滯的在建項目建成現房。央國企通過以物抵債承接存量樓盤，既能自持經營壓縮成本，也能抵押融資盤活沉淀資產，有效降低壞賬損失。
他不像一個在刀尖上跳舞的投機者，更像一個手握手術刀的醫生，在一群利益對立、訴求復雜的人中間，制訂一個讓所有人都能接受的治療方案。
想要成為一名合格的“手術醫生”的素養是什么？ 李保春毫不猶豫地回答：“預期管理。”
債務人、股東、清償順序不同的債權人，各有各的預期。任何一方的預期不合理，都可能導致項目失敗。好的ICU醫生，就是能把這群預期各異的人拉回現實，讓他們接受止損，明白“少輸（清算）就是贏”的道理。
更多關于困境資產盤活、預重整實操、共益債投資邏輯，以及李保春在一線項目中的真實判斷與經驗復盤，歡迎觀看資產界《資產會客廳》欄目對話李保春完整訪談視頻。
*添加主編微信：wjki200921領資料 進特殊資產投資處置交流群
注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。
題圖來自 Pexels，基于 CC0 協議
本文由“資產界”投稿資產界，并經資產界編輯發布。版權歸原作者所有，未經授權，請勿轉載，謝謝！
