觀點 作者：觀點地產新媒體
來源：觀點（ID：guandianweixin）
“2021年公司對區域融資考核不再以規模為主，以融資效率高、成本低、久期長、使用靈活、有增量為思路。”
姍姍來遲，時隔一個多月，藍光發展得以回復上交所對其2020年年度報告信息披露監管工作函。
整個回復函分為五大項問題，涉及生產經營情況、資金往來情況、少數股東權益、現金流和債務結構以及其他事項，共有12個具體問題。
營收與去化壓力
首先提到的是經營業績。年報顯示，藍光發展以房地產開發和經營業務為主。2020年公司營業收入429.57億元，同比增長9.60%，相較2019年而言增速下降17.57個百分點；歸母凈利潤33.03億元，同比下降4.53%，前期該增速均在50%以上；房地產開發業務毛利率21.06%，同比下降5.61個百分點。
營收增速放緩、毛利率下降為其中痛點。對此，藍光發展方面回復，公司營收增速放緩主要是由于疫情對工程進度的影響，如剔除該影響，公司增速將與19年增速基本持平，另選取了與公司營業收入前后5名的可比公司，根據其年報披露顯示2020年平均增幅為14.72%，較2019年增速下降18.16個百分點，公司增速放緩屬于行業正常波動。
在庫存結轉方面，藍光發展在權益銷售業績下降0.67%的情況下，2020年底預收賬款862億元較2019年的682億元增幅達到26%，該情況也反映了疫情對于工程進度的影響，使得公司原計劃在2020年結轉的項目未能如期達到結轉條件，造成預收賬款大幅增加。
而公司毛利率下降主要是由于近年來政府對地產行業持續的政策調控，控房價和土地市場的持續升溫導致銷售價格受限及土地成本升高。基于目前市場環境，經初步測算目前公司在手項目毛利率在20%左右，但是考慮到政府“房住不炒”的整體基調及市場環境的不確定性，公司毛利率持續下降的風險依舊存在。
至于存貨去化方面，2020年末藍光發展存貨1696.32億元，同比增長31.77%；其中，已完工開發項目和在建開發項目為193.79億元和1502.13億元，分別同比增長9.73%和35.61%。
已完工開發項目和在建開發項目減值計提金額分別為13.09億元和2.80億元，計提比例分別為6.33%和0.19%。與此同時，公司多個項目系2015年及以前竣工，余額約24.79億元；且報告期內，公司逾三成項目的已預售面積不及可供出售面積的50%。
其提到，公司年報披露的可供出售面積系2019年末項目剩余可售面積及2020年新增取證的總可售面積，而已售面積系2020年當期銷售的面積，不是項目累計銷售面積，因此據此計算出來的去化率不是項目的整體去化率。
2020年新增取證的項目，因取證時間較短，同時受房地產調控政策及公司銷售政策的針對性調整，在2020年末有15個項目可供出售面積合計101.28萬平米，共計去化38.61萬平米，去化率不足50%。
2021年1-3月，該類項目共計銷售8.87萬平方米，其中6個項目去化率已超過50%。該類項目屬于正常去化階段，項目整體保持盈利，不存在減值風險。
2019年末結余到2020年銷售的項目，實際主要系尾盤銷售部分，該部分主要是去化周期較長的商業、公寓及車位部分，公司根據市場情況安排逐步進行去化，不存在重大去化風險。2021年1-3月，共計去化16.26萬平方米，其中9個項目剩余資源去化率已超過50%。
同時，上交所也提及自持物業的情況：2020年藍光發展旗下包含北京海悅城、成都時代華章、成都制藥公司綜合大樓等在內的多個出租物業租金收入為0。
資金往來與少數股東權益
年報顯示，2020年末藍光發展除卻應付利息和應付股利外，其他應付款合計226.93億元，同比增長69.62%；其中其他往來款111.01億元，同比增長715.05%，增幅最大。
具體而言，其他往來款合計111.01億元主要構成為合作單位往來款項89.44億元、代收代付款11.88億元、其他經營性應付6.32億元、股權投資款2.18億元、預提訴訟賠償款1.17億元。
而其他往來款中涉及資金使用費義務的49.62億元，綜合資金占用費年化費率12.65%，該資金使用靈活、無實物抵押擔保，在同等條件下借款利率與外部同類型借款利率相當。
據透露，上述資金截止目前已經歸還22.83億元，剩余26.80億按照協議約定償付時間分別為二季度2.93億元，三季度12.49億元，2022年度11.37億元。
藍光發展方面也表示，該部分款項已納入公司年度支付計劃，將按照約定時限內完成償付，上述款項公司均用于日常經營，不存在損害上市公司利益的行為。
另一方面，年報顯示，2020年末公司其他應收款余額178.57億元，同比增長64.10%，相較2019年56.19%的增幅進一步上升。其中合作方往來款117.80億元，同比增長52.86%；其他往來款27.06億元，同比增長123.75%。
藍光發展述及，該款項形成背景為：由于房地產項目從土地確權至交付結轉、清算分配的周期一般為3-5年，公司所屬合作開發項目產生盈余資金但尚未達到項目清算條件時，根據合作協議約定向各股東方按照持股比例調撥富余資金形成。
而本年增長幅度較大的原因主要系近三年公司將合作開發作為主要經營模式之一，加大了合作方引入，少數股東權益由2018年末113.34億元上升至2020年末278.63億元。
合作項目在2018年至2020年開盤銷售形成盈余資金并向股東調撥，由于部分房地產開發項目于2020年末尚未結轉收入及利潤分配，造成部分合作方往來款賬齡在1-3年不等。
上述按持股比例調撥的富余資金，未超過合作方投入資金以及未來可以從項目公司經營成果中按照持股比例享有的凈利潤份額，在項目結轉及清算時，將會以利潤分配等方式沖銷。
截至2020年末，藍光發展其他應收款余額180.57億元，其中按單項計提壞賬準備的其他應收款余額160.05億元，公司逐筆依據上述會計政策進行分析，計提壞賬準備0.15億元；剩余20.52億按組合計提壞賬準備，公司依據上述會計政策采取賬齡分析法合計計提壞賬準備1.84億元，計提比例達8.98%。
延續上述提到的少數股東權益問題，又談到資產收益率。年報顯示，2020年末藍光發展歸母所有者權益185.32億元，同比下降3.54%，少數股東權益278.64億元，同比增加39.97%。
與此同時，公司2020年度歸母凈利潤33.02億元，同比下降4.54%；少數股東損益3.74億元，同比下降46.57%。歸母ROE平均為17.82%，與少數股東ROE平均水平1.34%有較大差異。
少數股東權益大幅增加，藍光發展將其歸因為行業特征影響。隨著房地產市場競爭加劇，為獲取更多的土地資源，降低投資風險，各房地產開發公司會選擇與其他成熟的房地產開發企業和機構開展項目合作。
但公司歸母ROE與少數股東ROE差異仍較大，其則指出，由于少數股東投入的項目處于不同的開發階段，對各項目的投資比例也不相同，其在目前大部分少數股東投入項目未能結轉收入的情況下，少數股東損益的增加較少數股東權益增加存在滯后性。
其重點強調，公司目前少數股東損益較小是正常的，未來將隨著最近三年少數股東投入的項目逐漸結轉收入，少數股東損益將得到提升。
為此，藍光方面回應，與少數股東共同投資的相關項目，均簽署了相應的合作開發協議。部分合作開發協議約定，當項目銷售達到一定比例以后，少數股東提出作價退出，公司按照項目公司在該時點的公允價值收購少數股東股權。
其續指出，公司與少數股東共同投資設立的項目公司，均是建立在具體房地產項目經營基礎上，而非無實質經營業務的有存續期限的投資型企業，股東雙方是按持股比例享有對應房地產開發業務的經營成果。
至于相關項目是否存在利潤非同比例分配等安排，藍光發展亦表示，公司下屬主要子公司系四川藍光和駿實業有限公司，該公司系全資子公司，在新獲取項目時，少數股東通常直接投資于四川藍光和駿實業有限公司下屬的項目公司或者項目公司的上層拿地殼公司，針對單一項目。
截止2020年末，公司的少數股東主要包括其他房地產開發企業、被收購子公司的原股東、財務投資者以及物業板塊在香港上市的戰略投資者等。各少數股東方與公司均不存在關聯關系。
突出的債務問題
數據顯示，2016-2020年間，公司經營活動和投資活動現金流量凈額之和持續為負，分別為-48.12億元、-19.72億元、-95.49億元、-58.19億元和-109.17億元，生產經營活動對籌資能力依賴度較高。且2020年度，公司經營活動現金流量凈額進一步由正轉負，為-61.27億元。
上交所對此存疑。藍光發展也點出，生產經營規模增長所產生的持續資金需求是公司經營活動和投資活動現金流持續為負的主要原因。
其從土儲增長進行說明，招拍掛、收并購獲得土地資源，形成了投資性的現金流出。據稱，2016年至2020年新增的土地儲備總建筑面積共計3,936.16萬平方米，因取得土地支付現金與項目預售貢獻現金流存在時間性差異且部分項目一次性支付土地款但是進行分期開發，由此造成近幾年經營性和投資性的現金流凈額之和為負。
但其仍強調，雖然2016年至2020年因土地儲備面積規模擴大導致暫時性的經營和投資現金凈流出，但是對公司的生產經營和持續經營能力不存在重大影響。
一方面公司各年銷售金額、銷售面積、新開工面積持續增加，經營業績保持平穩增長；另一方面，公司土地投資成果顯著，土儲結構持續優化，2020年新增項目數量新一線、二線及強三線占比八成，華東區域占比四成。
還有資金問題便是，2020年度購買商品、接受勞務支付的現金607.60億元，同比增幅較大。其稱主要系公司經過前幾年的較快增長，土地儲備持續增加，當期開發項目規模增加使得工程建設資金需求同比增大；同時公司2020年度提前布局獲取大量優質土地所需土地款支付較大。
上述擴張也導致藍光發展杠桿率水平有所上升。以三道紅線觀察，2020年末公司資產負債率82.04%，同比上升1.42個百分點，扣除預收賬款后資產負債率為73.03%，同比亦有提升。
與此同時，2020年末公司金融負債1162.26億元，其中733.66億元預計將于一年內到期；而貨幣資金297.43億元，其中受限資金8.50億元，包含因質押受限的2.45億元。
對此，藍光發展方面表示，受限資金8.5億元中包含因質押受限的2.45億元，質押受限主要系重慶芙蓉公館項目與民生銀行合作進行的貨幣資金質押，用于項目公司開發建設及補充流動資金，未侵害上市公司利益。
截止2020年12月末，公司合并報表范圍有息負債規模為729.85億元，現金短債比1.06，凈資產負債率為88%，扣預收資產負債率73%。
其中也討論了永續債問題。2020年末藍光發展其他權益工具余額21.51億元，主要為發行在外的永續債，包含2018年第一期中期票據和百瑞寶盈823號/824號 集合資金信托計劃等。
藍光發展認為，公司取得的上述金融工具約定了公司可以遞延支付本金及利息，相關強制還本付 息的情形均都屬于公司可以控制其實施的，而不是受市場變化或其他因素影響而不能控制的變量條件，公司將其作為其他權益工具列報符合會計準則要求和行業慣例。
2021年該公司資金管理的總體策略：控負債規模，優化債務結構，降低融資成本，保現金流安全，在安全的前提下穩健發展。其預計有息負債規模保持穩中有降。
其同時強調會繼續加強自身運營能力，保障快速去化，提高周轉，抓回款，持續提升產品質量，從而為公司提供穩定的經營現金流；提升資金管理能力，把握住有限的融資現金流，適度控制投資規模及節奏，秉持嚴格的資金管理制度，保留充足的資金預算以應對極端情況，做好到期債務的兌付安排。
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