作者：很勤奮的路數

來源：路數（ID：ilushu）

若進展順利，萬科(000002.SZ)將是小股操盤模式的大贏家。這大概率會發生在它成為泰禾(000732.SZ)最終戰投方之前。

多方信源在過去一周，對路數獨家確認了件事：

這是化整為零的思路。知情人士甲對路數稱，“既然有債權方同意展期，且有項目在股權和債權上清晰，為什么不率先進行盤活？”

眼下紓困平臺還沒完全落地，但由不得各方不去推動。

道理擺在眼前：直接對泰禾在建項目注資輸血，更能實現復工銷售滾動現金回流。而苦苦等待“與債權人達成一致的債務重組方案”，不具備太強的現實可能。

從2019年4月算起，泰禾和壓頂債務斗爭將近20個月。相比較成立25年來它曾化解過的危機，這一次，持續的時間比較長。

有時，時間未必是最好的解藥。越拖下去，越在消耗員工、業主等相關方的耐心。他們有情況不一沒領到工資的，有還沒收到房的……再過半個多月，就過年了。

56歲的黃其森，此次遭遇的不僅是外界對泰禾的信任危機，更是個人品牌的危機。他還來得及去補救嗎？

1

黎明前的最后暗夜

近20個月的債務斗爭，其實從2020年9月起陸續有重大進展。

泰禾的債務重組分為境內和境外兩部分，分別由中金公司和華利安作為財務顧問。

知情人士乙對路數透露：

大債主帶頭，小債主多少會跟上。但不排除接下來會有債權人通過法律方式來主張權利。就像此前華融也曾把泰禾訴諸公堂，隨后雙方達成和解。

部分債權人不得不這樣做來維護自身權益，對內他們亦需要向風控部門交待。只是一來一回之間，談判時間拉長。

好消息是，現有的60多家債權方中多數能認同泰禾處置債務的思路。

現在無論怎么看，泰禾正在趟過生與死的界河，等待天亮。

不過，境外債務重組，是目前復活路上尚未攻破的難關，政府方面也較難使上勁。

境外債務重組方案早就拋出且談判多輪，但無果。總計涉及到的金額約百億元。泰禾希望通過發新債來替換舊債，而債權人在利息、期限、補償細節上存有抗性。

“觀望。”知情人士甲這么對路數來形容這部分債權人的態度。在長城資產和泰禾簽訂展期協議消息傳出后，他們態度有微妙轉變，但還是沒能下決定。

但長時間“觀望”未必是件好事。法國思想家伏爾泰有句話說，雪崩時沒有一片雪花是無辜的。

顯然，不管是泰禾還是萬科，一開始都低估了債務重組的難度。

在一系列訴訟、和解、觀望、同意的循環往復中，債務重組的時間已經被拉長。

那么，萬科會成為泰禾的戰投嗎？

讓泰禾走向常態、債務重組和引戰，三者本就不是割裂的。

對于泰禾來說特殊之處在于，只有妥善處理好債務問題，萬科才會以戰投身份入局成為第二大股東。

萬科早晚會成為泰禾的戰投。有意思的是，雖然萬科還沒有成為真正的戰投，但正在做戰投的事。

知情人士丙對路數透露，

萬科的泰禾團隊中就有王文金，擅長財務。黃其森和他一起看過不少泰禾重點項目。

沒錢難倒英雄漢的滋味，黃其森最是清楚。雖然暫時沒見真金白銀，至少萬科來了，多少也拉了一把在懸崖邊上的泰禾。

“泰禾是到了最難的時刻，關鍵看大家對它還有沒有信心。”知情人士乙稱。

可以肯定的是，福建屬地政府還是有信心的。2020年9月17日其牽頭召開的泰禾專題會議，規格不小。

泰禾的價值也在于手握的院子IP。泰禾對產品主義的堅守，能給萬科錦上添花。至少，它可以幫助萬科實現中式建筑文明的傳承，讓萬科的國際化道路更具民族特色。

3

紓困平臺 

泰禾眼下一大當務之急還是盤活項目。

紓困基金平臺，是為解決啟動資金和債務償還方案而來。泰禾缺錢的短板，計劃著讓萬科和資產管理公司來補。但也不是砸錢了事這么簡單。

泰禾和金融機構對總展期方案的大基調是保證泰禾不死項目不爛。到地方層面執行起來是屬地化管理，需要與泰禾區域公司、城市公司和項目公司商討更多的細則。

萬科、泰禾、金融機構、政府等各方都需要參與當中。

盤活項目也是給業主、債主們一個交代。鍋，顯然無法讓疫情、宏觀調控繼續背下去，因為這是所有開發商都要面臨的，而非泰禾獨有。

2021年1月15日下午，路數在福州東二環泰禾中心樓下曾見過東方資產一行十余人。他們那天就是來探討具體落地方案的。

“近期會把股權和債權清晰的項目拎出來，排出詳細計劃表，安排如何復工復產。”知情人士丙稱，泰禾需要時間換空間。

泰禾好就好在，盤活它的資產可以償還負債。以2020年年初為節點，泰禾剩余可開發建筑面積1011.5萬平方米，且主要集中在長三角、福建區域、珠三角和京津冀、華中區域。

紓困基金平臺一旦落地，接下來免不了還會有一波泰禾人員的調動。

4

變相降杠桿 

未來走一條“小而美”的高端住宅開發之路，對泰禾來說不是件壞事。

知情人士丁對路數稱，黃其森已經想通不再追求規模，如果此番危機化解，未來保持在300-500億規模也還可以。

近三年沒有拿地，加上一系列的收縮變現調整，泰禾已經狠狠地降過一把杠桿。后期隨著債務展期的落定，可預見負債率只會更低。

三道紅線下，當下各家開發商面臨的降負債壓力，泰禾早已有切膚之痛，也把降杠桿這事走在了前頭。

泰禾還會是一家房地產公司。至于那些占用現金流過多的多元化業務，已經被擺在貨架上，只待賣個好價錢。路數了解到，母公司泰禾投資的到期債務已經大大減輕。

看，當黃其森被逼到一定份上時也很拼，斷臂自救、刮骨療傷不在話下。

不過他也將要付出昂貴的代價。對于一個民營房企老板來說，等待他的是股權被稀釋，話語權被部分削弱。而在過往的25年里，他已習慣掌握泰禾的種種。

路數的一位朋友說，

5

保衛泰禾 

2020年年底，黃其森給8位泰禾人升了職，以肯定他們的貢獻，或者說叫穩定軍心。

一位泰禾的員工對路數稱，對泰禾負面新聞習以為常，但也太需要一些好消息調劑心情以支撐下去。

債主上門、業主憤怒，泰禾人也很無奈。

拿北京泰禾公司來說，比起高峰期的過千人，現在只剩約400人。沒及時交租，他們遭遇過斷水斷電、在小黑屋里辦公。還有一次，當時泰禾北京總部還在招商局大廈，一業主拿著擴音器沖上辦公室扯著嗓子喊：泰禾無良。

能夠堅持到現在的泰禾人相當不易，關鍵是工資還沒到手。每個人的背后都是一個個家庭。

再回過頭來看，民營企業的天花板說白了本質就是老板的進化能力。老板對業務、管理、運氣、處世哲學及做事方法的理解，能不能不斷升級。

黃其森曾低頭承認過，泰禾在管理上是小學生。他也并不避諱地表示過，泰禾的挖人偏好，名單中排在首位的就是萬科。

擺在臺面上對比，萬科對泰禾簡直就是降維打擊。泰禾需要向萬科學習的地方太多。

比如，萬科建立了現代職業經理人制度和現代企業制度，保留王石基因的同時實現了去王石化，在接班人傳承以及管理層職業化上可圈可點。

比如，即便遭遇了幾次野蠻人敲門，萬科沒有選擇進一步民營化而是堅定混合所有制，寶萬之爭最后也證明混合所有制最終還是護身符。

再比如，創始人王石在某些特定節點上，能俯得下身，道歉。

泰禾人和萬科人未來會如何推杯換盞、笑眼盈盈相處？或許《瓦爾登湖》里的一句話可以作為參考——把舊的翻新，回到它們中去。萬事萬物沒有變，是我們在變。

6

萬科式戰投

這大半年來，萬科給外界上了一堂生動的“戰投”課。

萬科沒有大筆一揮先砸錢進場，也沒有踩著七彩祥云擺著高姿態指指點點。

萬科對泰禾還是輸出了它的現代企業制度：

在游戲規則和原本籌碼都悉數入池重構的當下地產市場，萬科式的克制、冷靜、規范、自律，無疑將助推其成為地產界的AMC巨頭。

近半年多時間下來，當泰禾這樣一家民營企業遇到萬科這樣的混合所有制企業時，會有什么感受？如人飲水、冷暖自知吧。

當然，戲謔點來描述：

現在，在債務重組逐漸明朗化面前，路數納悶，萬科可不可以再向前走一步，再走一步？

還有一個疑問是，在大魚吃小魚的年代，戰投如“萬科”的同時，是否還會出現下一個努力堅持著要挺過去的“泰禾”？

注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。

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原標題： 獨家丨泰禾求生年關可過？誰主沉浮？