“先立后破”明確減碳路徑，預(yù)計(jì)“十四五”期間煤炭供給將平穩(wěn)見頂，行業(yè)產(chǎn)能結(jié)構(gòu)繼續(xù)優(yōu)化，產(chǎn)能進(jìn)一步向主產(chǎn)地集中

“先立后破”明確減碳路徑，預(yù)計(jì)“十四五”期間內(nèi)煤炭供給將平穩(wěn)觸頂。2021年10月，國務(wù)院印發(fā)《2030年前碳達(dá)峰行動(dòng)方案》（以下簡稱“《碳達(dá)峰行動(dòng)方案》”），提出：“推進(jìn)煤炭消費(fèi)替代和轉(zhuǎn)型升級”，“加快煤炭減量步伐”，“十四五”時(shí)期嚴(yán)格合理控制煤炭消費(fèi)增長，“十五五”時(shí)期逐步減少。”根據(jù)《煤炭工業(yè)“十四五”高質(zhì)量發(fā)展指導(dǎo)意見》，到“十四五”末，“全國煤礦數(shù)量控制在4,000處左右。”較“十三五”而言，“十四五”期間煤礦數(shù)量控制幅度已顯著減少，預(yù)計(jì)煤炭行業(yè)產(chǎn)能去化節(jié)奏將放緩。根據(jù)《煤炭工業(yè)“十四五”結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)意見》，“十四五”末“國內(nèi)煤炭產(chǎn)量控制在41億噸左右”。從2021年全國煤炭產(chǎn)量來看，國內(nèi)現(xiàn)有煤炭生產(chǎn)能力從總量上已接近該目標(biāo)。同時(shí)，兩會(huì)期間中央再次強(qiáng)調(diào)雙碳目標(biāo)要“立足國情”、“先立后破”、“不能搞運(yùn)動(dòng)式減碳”，進(jìn)一步明確了雙碳目標(biāo)下的減碳路徑，這意味著煤炭仍將是我國能源體系的壓艙石，中短期內(nèi)將繼續(xù)肩負(fù)國家能源安全保障的重任。因此，中證鵬元預(yù)計(jì)“十四五”期間內(nèi)煤炭行業(yè)供給端整體將平穩(wěn)見頂。

行業(yè)產(chǎn)能結(jié)構(gòu)繼續(xù)優(yōu)化，產(chǎn)能進(jìn)一步向主產(chǎn)地集中。2019年以來行業(yè)固定資產(chǎn)投資增速階段性回升，考慮到煤礦產(chǎn)能建設(shè)周期通常在5-6年，“十四五”期間仍將有前期新建的先進(jìn)產(chǎn)能投產(chǎn)，與此相對應(yīng)的將是雙碳目標(biāo)約束下無效低質(zhì)的中小煤礦產(chǎn)能繼續(xù)退出，預(yù)計(jì)煤炭行業(yè)產(chǎn)能結(jié)構(gòu)繼續(xù)優(yōu)化。長期來看，在煤炭減量的長期預(yù)期下，疊加環(huán)保、安全生產(chǎn)等資本開支上升，預(yù)計(jì)煤企新增產(chǎn)能投資的意愿將受到抑制。這一階段的另一特征將是產(chǎn)能向晉陜蒙地區(qū)進(jìn)一步集中。供給側(cè)改革以來，煤炭生產(chǎn)逐漸向資源稟賦好、開采條件好的西北部地區(qū)集中，中東部地區(qū)則逐漸壓縮。2021年末晉陜蒙三省（區(qū)）原煤產(chǎn)量占全國的72.02%，較2015年上升約8個(gè)百分點(diǎn)。《中華人民共和國國民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十四個(gè)五年規(guī)劃和 2035 年遠(yuǎn)景目標(biāo)綱要》也提出“要推動(dòng)煤炭生產(chǎn)向資源富集地區(qū)集中，合理控制煤電建設(shè)規(guī)模和發(fā)展節(jié)奏，推進(jìn)以電代煤，完善煤炭跨區(qū)域運(yùn)輸通道和集疏運(yùn)體系。”在行業(yè)產(chǎn)能結(jié)構(gòu)調(diào)整的趨勢下，中證鵬元預(yù)計(jì)主產(chǎn)地的集中度將進(jìn)一步加強(qiáng)。

由于產(chǎn)地供給持續(xù)受限，2021年煤炭供給整體較為緊張，保供政策繼續(xù)護(hù)航，預(yù)計(jì)2022年原煤產(chǎn)量保持小幅增長

2021年原煤產(chǎn)量保持小幅增長，但全年供應(yīng)整體偏緊。2021年，全國原煤產(chǎn)量40.71億噸，同比增長4.7%。具體來看，2021年3月份冬季保供結(jié)束以后，晉陜蒙主產(chǎn)地安全環(huán)保檢查頻繁，包括山西省的煤礦安全大排查，陜西榆林煤礦超產(chǎn)檢查，山西晉北地區(qū)中央環(huán)保組督查等，且內(nèi)蒙古反腐、煤管票影響持續(xù)。2021年3-9月，全國原煤月產(chǎn)量基本低于去年同期，煤炭實(shí)際供給持續(xù)受限。2021年四季度，隨著增產(chǎn)保供政策的持續(xù)加碼，原煤產(chǎn)量同比增速水平明顯抬升。進(jìn)口方面，2021年煤及褐煤進(jìn)口量為3.2億噸，同比增長6.6%，上半年因澳煤禁運(yùn)導(dǎo)致進(jìn)口量大幅低于去年同期，下半年受國內(nèi)供應(yīng)形勢緊張影響進(jìn)口政策有所放開，全年進(jìn)口量回歸正增長。雖然煤炭進(jìn)口仍然發(fā)揮了一定的調(diào)劑作用，但預(yù)計(jì)隨著國內(nèi)保供穩(wěn)產(chǎn)的逐步落實(shí)，對于進(jìn)口煤的政策放松難以延續(xù)。

保供政策繼續(xù)護(hù)航，2022年原煤產(chǎn)量預(yù)計(jì)保持小幅增長。兩會(huì)期間中央進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)要立足“以煤為主”的國情、糾正運(yùn)動(dòng)式減碳，預(yù)計(jì)短期內(nèi)保供穩(wěn)價(jià)仍將處于相對優(yōu)先級。2022年2月20日，全國煤炭產(chǎn)量1,218萬噸，已恢復(fù)至去年四季度日均產(chǎn)量水平。國家發(fā)展改革委3月9日稱將會(huì)同相關(guān)部門、煤炭主產(chǎn)區(qū)和重點(diǎn)企業(yè)持續(xù)加大工作力度，力爭全國煤炭日產(chǎn)量穩(wěn)定在1,200萬噸以上。疊加穩(wěn)增長政策的發(fā)力，中證鵬元預(yù)計(jì)2022年煤炭供應(yīng)仍將相應(yīng)維持充裕，原煤產(chǎn)量保持小幅增長。

2021年以來煤炭消費(fèi)需求旺盛，中短期內(nèi)煤電仍將是基本電源，預(yù)計(jì)中短期內(nèi)煤炭消費(fèi)需求仍能保持增長

2021年我國經(jīng)濟(jì)繼續(xù)復(fù)蘇，工業(yè)企業(yè)生產(chǎn)整體用電負(fù)荷高，電廠日耗處于高位，同時(shí)下游非電耗煤需求仍有支撐，全年煤炭消費(fèi)同比增長4.6%。2021年火力發(fā)電量增速較快，鋼鐵等非電耗煤需求減弱。電力方面，2021年火電發(fā)電量5.77萬億千瓦時(shí)，同比增長8.4%，一方面2021年以來我國社會(huì)用電量保持較高增速，全社會(huì)總用電量為8.32萬億千瓦時(shí)，同比增長10.3%。另一方面，受氣候影響，水電發(fā)電量全年同比下降2.50%。鋼鐵方面，2021年我國生鐵產(chǎn)量為8.69億噸，同比下降4.3%，6月以來產(chǎn)量低于去年同期。建材方面，2021年全國水泥產(chǎn)量23.63億噸，同比下降1.2%，年內(nèi)增速由正轉(zhuǎn)負(fù)。

中短期來看，預(yù)計(jì)煤炭消費(fèi)依舊保持增長。煤炭行業(yè)下游需求主要來源于火電、鋼鐵、建材、化工四大行業(yè)，合計(jì)占總煤炭消費(fèi)量的80%左右，其中電煤消費(fèi)占比超過50%。電力方面，截至2021年末，全國全口徑發(fā)電裝機(jī)容量為23.77億kw，其中火電裝機(jī)12.97億kw，占比為55%，在目前的發(fā)電量結(jié)構(gòu)中占據(jù)主導(dǎo)地位。雖然雙碳目標(biāo)下煤電裝機(jī)規(guī)模將被嚴(yán)控，但相較于水電和新能源發(fā)電，現(xiàn)階段煤電仍具備經(jīng)濟(jì)、高效、穩(wěn)定性強(qiáng)、且不受氣候季節(jié)影響等多重優(yōu)勢，其電量供應(yīng)仍是目前保證電力系統(tǒng)穩(wěn)定安全的壓艙石，因此中短期內(nèi)電煤消費(fèi)的基本盤依然穩(wěn)固。中證鵬元預(yù)計(jì)，“十四五”期間電煤需求仍將保持穩(wěn)定增長。鋼鐵方面，由于其為目前國內(nèi)碳排放量最高的制造業(yè)，故“十四五”期間要力爭率先實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰，在此背景下新一輪產(chǎn)能置換政策收緊，環(huán)保限產(chǎn)政策力度加強(qiáng)，預(yù)計(jì)去產(chǎn)能政策力度加大，產(chǎn)量壓減穩(wěn)步推進(jìn)。中證鵬元預(yù)計(jì)，“十四五”期間鋼鐵行業(yè)煤炭消費(fèi)將率先筑頂。整體來看，考慮到煤炭下游行業(yè)終端需求涉及制造業(yè)、房地產(chǎn)等宏觀經(jīng)濟(jì)主要領(lǐng)域，因此火電、鋼鐵、建材等行業(yè)下游終端需求仍將是煤炭消費(fèi)邊際變化的主導(dǎo)變量，預(yù)計(jì)中短期內(nèi)煤炭消費(fèi)依舊保持增長。

長期來看，雙碳目標(biāo)下煤炭消費(fèi)將步入下行周期。《碳達(dá)峰行動(dòng)方案》中提出“十四五”時(shí)期嚴(yán)格合理控制煤炭消費(fèi)增長，“十五五”時(shí)期逐步減少，“嚴(yán)格控制新增煤電項(xiàng)目、有序淘汰煤電落后產(chǎn)能，推動(dòng)煤電向基礎(chǔ)保障性和系統(tǒng)調(diào)節(jié)性電源并重轉(zhuǎn)型”，政策著力于從煤炭下游需求進(jìn)行逐步替代。在能源轉(zhuǎn)型的大背景下，隨著水電、風(fēng)電、光伏發(fā)電等清潔能源機(jī)組裝機(jī)量的提升，未來煤電機(jī)組將主要作為調(diào)節(jié)性電源的角色發(fā)揮調(diào)峰功能。中證鵬元預(yù)計(jì)，在“碳達(dá)峰”前后煤炭消費(fèi)將步入下行周期，其在一次能源消費(fèi)中的份額將逐漸被新能源所替代。

2021年煤炭價(jià)格大幅波動(dòng)，全年價(jià)格中樞顯著抬升，預(yù)計(jì)2022年煤炭價(jià)格維持高位，中期內(nèi)價(jià)格中樞有望較“十三五”期間抬升

2021年煤炭價(jià)格大幅波動(dòng)，全年價(jià)格中樞顯著抬升。2021年春節(jié)前受供給偏緊以及寒冬采暖需求旺盛影響，動(dòng)力煤價(jià)格形成首輪上漲；隨著春節(jié)期間下游需求減弱，動(dòng)力煤價(jià)格迅速回歸至全年低點(diǎn)；隨后開工季需求快速恢復(fù)，疊加晉陜蒙主產(chǎn)地安全環(huán)保檢查頻繁，動(dòng)力煤價(jià)格開啟上漲。至2021年10月中旬，秦皇島動(dòng)力煤市場價(jià)（Q5500K，山西產(chǎn)）最高攀升至2,593元/噸，較年內(nèi)低點(diǎn)漲幅達(dá)到356.83%。2021年10月下旬以來，動(dòng)力煤價(jià)格大幅回落，由最高點(diǎn)下跌至年末的800元/噸左右。煉焦煤方面，以京唐港山西產(chǎn)主焦煤為例，由于山西省環(huán)保檢查頻繁，煉焦煤供給緊張，下游需求較為旺盛，價(jià)格持續(xù)上漲至10月中旬的4,250元/噸，較年內(nèi)低點(diǎn)漲幅超過165%，隨后跌至年末的2,350元/噸。整體來看，全年價(jià)格中樞顯著抬升。我們認(rèn)為2021年煤價(jià)劇烈波動(dòng)主要包括以下原因：（1）下游火電需求旺盛，2021年長期保持兩位數(shù)的增速；（2）安全生產(chǎn)和環(huán)保檢查力度加大，疊加自然災(zāi)害等影響，產(chǎn)地供應(yīng)持續(xù)受限；（3）行業(yè)形成一致上漲預(yù)期，市場報(bào)價(jià)短期內(nèi)一路走高；（4）國際大宗商品價(jià)格上漲。煤炭價(jià)格出現(xiàn)暴漲后，國家發(fā)改委等部門高頻開展保供穩(wěn)價(jià)工作，煤價(jià)迅速高位回落，一方面高頻的政策干預(yù)強(qiáng)勢打壓了價(jià)格上漲的一致預(yù)期；另一方面，政策推動(dòng)保供增產(chǎn)收效，煤炭供應(yīng)出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)，社會(huì)庫存也有一定增長。

中證鵬元預(yù)計(jì)2022年煤炭價(jià)格將繼續(xù)維持高位。在“兩會(huì)”明確了綠色轉(zhuǎn)型要立足資源稟賦，堅(jiān)持先立后破、通盤謀劃的指導(dǎo)方針下，2022年穩(wěn)產(chǎn)保供政策有望繼續(xù)延續(xù)，預(yù)計(jì)短期內(nèi)煤炭供給較為充裕。需求方面，預(yù)計(jì)2022年穩(wěn)增長政策發(fā)力，下游需求繼續(xù)保持增長，煤炭消費(fèi)量仍有增長空間。整體來看，中證鵬元預(yù)計(jì)2022年煤炭供需格局將相對平衡，上年供應(yīng)緊張的局面將會(huì)有所緩解，煤炭價(jià)格將繼續(xù)維持高位。

中期來看，煤炭價(jià)格運(yùn)行中樞有望較“十三五”期間抬升。根據(jù)《煤炭工業(yè)“十四五”結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)意見》，“十四五”末“全國煤炭消費(fèi)量控制在42億噸左右，年均消費(fèi)增長1%”。考慮到中期內(nèi)煤炭將繼續(xù)肩負(fù)國家能源安全保障的重任，預(yù)計(jì)“十四五”期間煤炭消費(fèi)依舊保持穩(wěn)定增長。價(jià)格調(diào)控方面，2022年2月，國家發(fā)改委緊急約談煤價(jià)虛高企業(yè)，要求5500卡的煤炭坑口價(jià)格不能超過700元/噸，港口平倉價(jià)格控制到900元/噸左右，同近期明確了2022年下水煤合同基準(zhǔn)價(jià)按5500大卡動(dòng)力煤675元/噸執(zhí)行。總體而言，價(jià)格調(diào)控政策有效抑制了煤炭價(jià)格的大幅波動(dòng)，但通過觀察煤價(jià)指導(dǎo)區(qū)間以及今年長協(xié)基準(zhǔn)價(jià)的提高，可以發(fā)現(xiàn)價(jià)格監(jiān)管層面對于煤價(jià)區(qū)間的容忍度要高于“十三五”期間。同時(shí)，考慮到傳統(tǒng)能源價(jià)格抬升亦有利于推動(dòng)綠色能源轉(zhuǎn)型，中證鵬元認(rèn)為在中期煤炭消費(fèi)需求依然穩(wěn)固、長協(xié)基準(zhǔn)價(jià)格提升的綜合背景下，中期煤炭價(jià)格運(yùn)行中樞有望較“十三五”期間整體抬升。

中證鵬元通過篩選Wind行業(yè)分類“煤炭與消費(fèi)用燃料”下的發(fā)債企業(yè)以及部分煤炭上市公司，共有36家企業(yè)（見附錄，報(bào)告簡稱“樣本企業(yè)”）。

短期視角下：近年來樣本企業(yè)盈利能力明顯提升，再融資環(huán)境恢復(fù)，預(yù)計(jì)行業(yè)景氣度維持，關(guān)注煤企的短期償債能力的變化

2021年煤炭價(jià)格中樞明顯抬升，樣本企業(yè)收入及盈利均同比大增。前三季度樣本企業(yè)合計(jì)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入30,018.81億元，同比增長33.57%；合計(jì)實(shí)現(xiàn)利潤總額2,014.14億元，同比增長77.87%。樣本企業(yè)中33家企業(yè)實(shí)現(xiàn)盈利，3家企業(yè)出現(xiàn)虧損，大部分企業(yè)均能實(shí)現(xiàn)盈利。在收入增長的帶動(dòng)下，前三季度樣本企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額合計(jì)1,172.68億元，同比增長39.37%。

違約事件沖擊緩和，煤企再融資逐漸恢復(fù)。2020年11月，永城煤電控股集團(tuán)有限公司（簡稱“永煤控股”）違約事件發(fā)生之后，煤炭行業(yè)受波及程度明顯，行業(yè)再融資受阻，行業(yè)債務(wù)滾續(xù)壓力加大。但2021年6月以來隨著煤炭市場行情持續(xù)轉(zhuǎn)好，行業(yè)現(xiàn)金流狀況明顯改善；此外，政策對債務(wù)問題重視加強(qiáng)，各地政府紛紛表態(tài)確保地方國企債券兌付，如山西推出煤企債券折價(jià)長效回購政策，組織金融機(jī)構(gòu)調(diào)研活動(dòng)等。在多方因素的共同加持下，違約事件導(dǎo)致的信用風(fēng)險(xiǎn)沖擊逐漸緩和。2021年8月煤企債券市場共發(fā)行27期債券，融資規(guī)模超過400億元，已接近去年10月份的發(fā)行規(guī)模，行業(yè)融資逐漸回暖。