明股實(shí)債不能等同于股權(quán)讓與擔(dān)保。

明股實(shí)債的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源于其權(quán)利屬性的不確定性，即是債權(quán)又是股權(quán)，即對(duì)內(nèi)關(guān)系是債權(quán)、對(duì)外關(guān)系是股權(quán)關(guān)系。股權(quán)讓與擔(dān)保中權(quán)屬明確：主權(quán)利就是債權(quán)，而債權(quán)人受讓的股權(quán)是為了擔(dān)保主債權(quán)的從權(quán)利。齊精智律師提示在司法實(shí)踐中，明股實(shí)債的風(fēng)險(xiǎn)要遠(yuǎn)大于股權(quán)讓與擔(dān)保的風(fēng)險(xiǎn)。

本文不惴淺陋，分析如下：

一、明股實(shí)債與股權(quán)讓與擔(dān)保的區(qū)別

1、中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)于2017年2月13日發(fā)布《證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理計(jì)劃備案管理規(guī)范第4號(hào)》，其中將“名股實(shí)債”定義為：“指投資回報(bào)不與被投資企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)掛鉤，不是根據(jù)企業(yè)的投資收益或虧損進(jìn)行分配，而是向投資者提供保本保收益承諾，根據(jù)約定定期向投資者支付固定收益，并在滿足特定條件后由被投資企業(yè)贖回股權(quán)或者償還本息的投資方式，常見(jiàn)形式包括回購(gòu)、第三方收購(gòu)、對(duì)賭、定期分紅等”。

股權(quán)讓與擔(dān)保是讓與擔(dān)保的一種，指的是債務(wù)人或者第三人為擔(dān)保債務(wù)的履行，將其股權(quán)轉(zhuǎn)移至債權(quán)人名下并完成變更登記，在債務(wù)人不履行到期債務(wù)時(shí)，債權(quán)人可就股權(quán)折價(jià)后的價(jià)款優(yōu)先受償?shù)囊环N擔(dān)保。

2、取得股權(quán)是否支付對(duì)價(jià)不同。

明股實(shí)債取得債務(wù)公司的股權(quán)，是債權(quán)人向債務(wù)公司支付股權(quán)增資或者受讓股權(quán)而來(lái)，實(shí)際向債務(wù)公司或原股東支付了對(duì)價(jià)。

股權(quán)讓與擔(dān)保中的債權(quán)人取得債務(wù)公司的股權(quán)，一般不會(huì)支付對(duì)價(jià)或者象征性對(duì)價(jià)。

3、是否存在主債權(quán)與從擔(dān)保而不同。

明股實(shí)債中，債權(quán)人只有一個(gè)向債務(wù)公司支付對(duì)價(jià)取得股權(quán)的行為，該行為即是取得了股權(quán)又是向債務(wù)公司出借了貸款。即在明股實(shí)債中止存在主債權(quán)，而不存在從擔(dān)保。

在股權(quán)讓與擔(dān)保中，債權(quán)人向債務(wù)企業(yè)出借款項(xiàng)單獨(dú)存在，債權(quán)人取得股權(quán)是為了擔(dān)保主債權(quán)的實(shí)現(xiàn)。即在股權(quán)讓與擔(dān)保中，存在主債權(quán)與從擔(dān)保。

二、明股實(shí)債對(duì)比股權(quán)讓與擔(dān)保的法律風(fēng)險(xiǎn)

1、名股實(shí)債中，約定由公司回購(gòu)股權(quán)的條款存在不被支持的風(fēng)險(xiǎn)。股權(quán)讓與擔(dān)保確定合法有效。

（1）裁判要旨：青海高院認(rèn)為，有限公司回購(gòu)股權(quán)的前提是不違反公司股東抽逃出資、不侵害外部債權(quán)人的權(quán)利、不違反資本維持的原則，青海高院雖然認(rèn)定該交易為名股實(shí)債，但未支持投資方要求公司回購(gòu)股權(quán)、支付投資補(bǔ)償收益的訴訟請(qǐng)求。

案件來(lái)源：青海省國(guó)有資產(chǎn)投資管理有限公司與青海伊佳民族服飾有限責(zé)任公司合同糾紛案

齊精智律師提示《九民紀(jì)要》：投資方請(qǐng)求目標(biāo)公司回購(gòu)股權(quán)的，人民法院應(yīng)當(dāng)依據(jù)《公司法》第35條關(guān)于“股東不得抽逃出資”或者第142條關(guān)于股份回購(gòu)的強(qiáng)制性規(guī)定進(jìn)行審查。經(jīng)審查，目標(biāo)公司未完成減資程序的，人民法院應(yīng)當(dāng)駁回其訴訟請(qǐng)求。

（2）《九民紀(jì)要》債務(wù)人或者第三人與債權(quán)人訂立合同，約定將財(cái)產(chǎn)形式上轉(zhuǎn)讓至債權(quán)人名下，債務(wù)人到期清償債務(wù)，債權(quán)人將該財(cái)產(chǎn)返還給債務(wù)人或第三人，債務(wù)人到期沒(méi)有清償債務(wù)，債權(quán)人可以對(duì)財(cái)產(chǎn)拍賣(mài)、變賣(mài)、折價(jià)償還債權(quán)的，人民法院應(yīng)當(dāng)認(rèn)定合同有效。

2、名股實(shí)債中，約定由公司承擔(dān)金錢(qián)補(bǔ)償義務(wù)的條款存在不被支持的風(fēng)險(xiǎn) 。股權(quán)讓與擔(dān)保中股權(quán)受讓人是債權(quán)人而非股東，故有權(quán)要求公司承擔(dān)返還借款本息的義務(wù)。

（1）《九民紀(jì)要》：投資方請(qǐng)求目標(biāo)公司承擔(dān)金錢(qián)補(bǔ)償義務(wù)的，人民法院應(yīng)當(dāng)依據(jù)《公司法》第35條關(guān)于“股東不得抽逃出資”和第166條關(guān)于利潤(rùn)分配的強(qiáng)制性規(guī)定進(jìn)行審查。經(jīng)審查，目標(biāo)公司沒(méi)有利潤(rùn)或者雖有利潤(rùn)但不足以補(bǔ)償投資方的，人民法院應(yīng)當(dāng)駁回或者部分支持其訴訟請(qǐng)求。今后目標(biāo)公司有利潤(rùn)時(shí)，投資方還可以依據(jù)該事實(shí)另行提起訴訟。

 依據(jù)最高法院關(guān)于“對(duì)賭第一案”（甘肅世恒有色資源再利用有限公司、香港迪亞有限公司、蘇州工業(yè)園區(qū)海富投資有限公司、陸波增資糾紛一案，最高法院〔2012〕民提字第11號(hào)）判決結(jié)果，如屬被投資企業(yè)所做承諾，因脫離了被投資企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，損害了公司利益和公司債權(quán)人利益，而無(wú)效。其他主體所做承諾，則應(yīng)當(dāng)有效。

（2）最高人民法院審判委員會(huì)劉貴祥2019年7月3日在全國(guó)法院民商事審判工作會(huì)議上的講話第八部分：在股權(quán)讓與擔(dān)保中，盡管外觀上的股權(quán)過(guò)戶登記與設(shè)定擔(dān)保的真實(shí)意思表示不一致，但就當(dāng)事人之間的內(nèi)部關(guān)系而言，還是要根據(jù)真實(shí)意思來(lái)認(rèn)定，即認(rèn)定股權(quán)讓與擔(dān)保中的權(quán)利人享有的是有擔(dān)保的債權(quán)，而非股權(quán)。

3、名股實(shí)債中，約定“不能回購(gòu)時(shí)投資方實(shí)際取得股權(quán)”的條款存在被認(rèn)定為無(wú)效的可能。股權(quán)讓與擔(dān)保中，債權(quán)人可以就股權(quán)的評(píng)估拍賣(mài)價(jià)款優(yōu)先受償。

（1）名股實(shí)債下的股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為通常會(huì)被認(rèn)定為讓與擔(dān)保，在交易中，基于投資方的優(yōu)勢(shì)地位，往往會(huì)約定當(dāng)承諾回購(gòu)的義務(wù)人無(wú)法回購(gòu)時(shí)，投資方實(shí)際取得公司的股權(quán)，那么此類(lèi)合同條款效力如何，投資方能否基于約定實(shí)際取得項(xiàng)目公司股權(quán)呢？

此類(lèi)條款存在因被認(rèn)定為“流質(zhì)條款”而無(wú)效的可能性。流質(zhì)條款是指擔(dān)保權(quán)人與擔(dān)保人在擔(dān)保合同中約定，擔(dān)保權(quán)人在債務(wù)清償期滿仍不能履行，擔(dān)保物的所有權(quán)轉(zhuǎn)移給擔(dān)保權(quán)人所有。流質(zhì)條款被我國(guó)擔(dān)保法明確禁止，在名股實(shí)債中，當(dāng)回購(gòu)義務(wù)人（擔(dān)保人）無(wú)法回購(gòu)時(shí)，受讓人（擔(dān)保權(quán)人）取得目標(biāo)公司股權(quán)（擔(dān)保物），符合“流質(zhì)條款”的定義，該條款存在被認(rèn)定為無(wú)效的可能性。如深圳市淞瑞貿(mào)易有限公司、鄭能歡股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛案中，法院認(rèn)為“讓與擔(dān)保本身并不必然無(wú)效，但其中規(guī)定的流質(zhì)條款因違反法律禁止性規(guī)定，應(yīng)認(rèn)定無(wú)效。本案中，根據(jù)該《補(bǔ)充協(xié)議》第八條約定，華瀚公司連續(xù)兩次未按還款計(jì)劃還款時(shí)，深圳市偉康德典當(dāng)行有限責(zé)任公司有權(quán)不歸還涉案股權(quán)，該約定本質(zhì)上是約定質(zhì)押物所有權(quán)轉(zhuǎn)移給債權(quán)人所有，故原審法院認(rèn)定該條款違反物權(quán)法關(guān)于禁止流質(zhì)的法律規(guī)定，并無(wú)不當(dāng)，本院予以維持。”

但此類(lèi)條款的無(wú)效，并不影響合同其他部分的效力，如在張秀文與陳林生保證合同糾紛案中，法院認(rèn)為“流質(zhì)抵押、流質(zhì)質(zhì)押條款違反《中華人民共和國(guó)擔(dān)保法》第四十條的規(guī)定只會(huì)導(dǎo)致該條款本身無(wú)效，并不影響案涉股權(quán)讓與擔(dān)保合同的效力”。

（2）《九民紀(jì)要》債務(wù)人或者第三人與債權(quán)人訂立合同，約定將財(cái)產(chǎn)形式上轉(zhuǎn)讓至債權(quán)人名下，債務(wù)人到期清償債務(wù)，債權(quán)人將該財(cái)產(chǎn)返還給債務(wù)人或第三人，債務(wù)人到期沒(méi)有清償債務(wù)，債權(quán)人可以對(duì)財(cái)產(chǎn)拍賣(mài)、變賣(mài)、折價(jià)償還債權(quán)的，人民法院應(yīng)當(dāng)認(rèn)定合同有效。合同如果約定債務(wù)人到期沒(méi)有清償債務(wù)，財(cái)產(chǎn)歸債權(quán)人所有的，人民法院應(yīng)當(dāng)認(rèn)定該部分約定無(wú)效，但不影響合同其他部分的效力。

當(dāng)事人根據(jù)上述合同約定，已經(jīng)完成財(cái)產(chǎn)權(quán)利變動(dòng)的公示方式轉(zhuǎn)讓至債權(quán)人名下，債務(wù)人到期沒(méi)有清償債務(wù)，債權(quán)人請(qǐng)求確認(rèn)財(cái)產(chǎn)歸其所有的，人民法院不予支持，但債權(quán)人請(qǐng)求參照法律關(guān)于擔(dān)保物權(quán)的規(guī)定對(duì)財(cái)產(chǎn)拍賣(mài)、變賣(mài)、折價(jià)優(yōu)先償還其債權(quán)的，人民法院依法予以支持。

4、名股實(shí)債在交易對(duì)手方破產(chǎn)清算時(shí)，無(wú)法保障其債權(quán)屬性。股權(quán)讓與擔(dān)保所擔(dān)保的主債權(quán)可以申報(bào)為破產(chǎn)債權(quán)。

（1）裁判要旨： 1、破產(chǎn)程序中，法院傾向?qū)Φ谌说男刨?lài)?yán)孢M(jìn)行保護(hù)。在名實(shí)股東的問(wèn)題上要區(qū)分內(nèi)部關(guān)系和外部關(guān)系，對(duì)內(nèi)部關(guān)系產(chǎn)生的股權(quán)權(quán)益爭(zhēng)議糾紛，可以當(dāng)事人之間的約定為依據(jù)，或是隱名股東，或是名股實(shí)債；而對(duì)外部關(guān)系上不適用內(nèi)部約定，按照《中華人民共和國(guó)公司法》第32條第3款“公司應(yīng)當(dāng)將股東的姓名或者名稱(chēng)及其出資額向公司登記機(jī)關(guān)登記，登記事項(xiàng)發(fā)生變更的，應(yīng)當(dāng)辦理變更登記，未經(jīng)登記或者變更登記的，不得對(duì)抗第三人”之規(guī)定，第三人不受當(dāng)事人之間的內(nèi)部約定約束，而是以當(dāng)事人之間對(duì)外的公示為信賴(lài)依據(jù)。

交易結(jié)構(gòu)設(shè)置不當(dāng)，將導(dǎo)致投資性質(zhì)的截然不同。如果新華信托本意是向港城置業(yè)出借款項(xiàng)的，港城置業(yè)從股東會(huì)決議來(lái)看亦是有向新華信托借款意向的，雙方完全可以達(dá)成借款合同，并為確保借款的安全性，新華信托可以要求依法辦理股權(quán)質(zhì)押、土地使用權(quán)抵押、股東提供擔(dān)保等法律規(guī)定的擔(dān)保手續(xù)。如原告在凱旋國(guó)際項(xiàng)目上不能進(jìn)行信托融資的，則應(yīng)依照規(guī)定停止融資行為。新華信托作為一個(gè)有資質(zhì)的信托投資機(jī)構(gòu)，應(yīng)對(duì)此所產(chǎn)生的法律后果有清晰的認(rèn)識(shí)，故新華信托提出的“名股實(shí)債”、“讓與擔(dān)保”等主張，與本案事實(shí)并不相符，其要求在破產(chǎn)程序中獲得債權(quán)人資格并行使相關(guān)優(yōu)先權(quán)利并無(wú)現(xiàn)行法上的依據(jù)，故本院對(duì)其主張依法不予采納。

案件來(lái)源：湖州市吳興區(qū)人民法院，案號(hào)：（2016）浙0502民初1671號(hào)。

（2）股權(quán)讓與擔(dān)保中，主債權(quán)明確不存在對(duì)內(nèi)對(duì)外的區(qū)別，故在債務(wù)企業(yè)破產(chǎn)時(shí)，齊精智律師提示股權(quán)讓與擔(dān)保所擔(dān)保的主債權(quán)可以被申報(bào)為破產(chǎn)債權(quán)。

5、未取得貸款業(yè)務(wù)資格的金融機(jī)構(gòu)以明股實(shí)債的方式從事的放貸行為無(wú)效。股權(quán)讓與擔(dān)保的債權(quán)人在沒(méi)有取得金融貸款資質(zhì)前不得以放貸為業(yè)。

（1）明股實(shí)債中，投資人的真實(shí)意思是取得固定收益而非成為真正股東，則往往存在名為股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)ɑ蛟鲑Y擴(kuò)股）實(shí)為借貸的問(wèn)題，構(gòu)成虛偽意思表示中的隱藏行為。

此時(shí)存在兩個(gè)行為，名義上的股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)ɑ蛟鲑Y擴(kuò)股）屬于虛偽意思表示，根據(jù)《民法總則》第146條第1款的規(guī)定，該行為無(wú)效。至于隱藏的行為，該條第2款規(guī)定：“以虛假的意思表示隱藏的民事法律行為的效力，依照有關(guān)法律規(guī)定處理。”據(jù)此，應(yīng)當(dāng)依照民事法律行為的一般有效要件來(lái)認(rèn)定其效力，這就涉及借貸合同的效力認(rèn)定問(wèn)題。根據(jù)《關(guān)于審理民間借貸案件適用法律若干問(wèn)題的規(guī)定》第11條[4]的規(guī)定，企業(yè)間為生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)需要簽訂的借貸合同為合法有效。

 值得一提的是，未取得貸款業(yè)務(wù)資格的金融機(jī)構(gòu)從事的放貸行為是否無(wú)效？金融是典型的特許經(jīng)營(yíng)行業(yè)，對(duì)金融機(jī)構(gòu)更要加強(qiáng)資質(zhì)監(jiān)管。在此情況下，應(yīng)當(dāng)根據(jù)《合同法司法解釋?zhuān)ㄒ唬返?0條的規(guī)定，認(rèn)定未取得貸款業(yè)務(wù)資格的金融機(jī)構(gòu)從事的放貸行為無(wú)效。

（2）最高人民法院民事判決書(shū)案號(hào)：（2017）最高法民終647號(hào)裁判要旨：最高人民法院《關(guān)于審理民間借貸案件適用法律若干問(wèn)題的規(guī)定》（法釋〔2015〕18號(hào)）未對(duì)企業(yè)從事經(jīng)常性借貸所簽訂的民間借貸合同效力作出規(guī)定。企業(yè)以借款、放貸為業(yè)務(wù)，具有經(jīng)常性、經(jīng)營(yíng)性、對(duì)象不特定性等特征。正常企業(yè)間借貸一般是為解決資金困難或生產(chǎn)急需偶然為之，不能以此為業(yè)。因?yàn)樯a(chǎn)經(jīng)營(yíng)型企業(yè)，如果以經(jīng)常放貸為主要業(yè)務(wù)，或者以此作為主要收入來(lái)源，則質(zhì)變?yōu)槲唇?jīng)金融監(jiān)管部門(mén)批準(zhǔn)從事專(zhuān)門(mén)放貸業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)，這將嚴(yán)重?cái)_亂我國(guó)金融市場(chǎng)，擾亂金融秩序，造成金融監(jiān)管紊亂。因此，如果企業(yè)從事經(jīng)常性放貸，依據(jù)《銀行業(yè)監(jiān)督管理法》《商業(yè)銀行法》等法律法規(guī)，未經(jīng)國(guó)務(wù)院銀行業(yè)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)，任何單位或者個(gè)人不得設(shè)立銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)或者從事銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)活動(dòng)，否則即視為“非法金融業(yè)務(wù)活動(dòng)”。這種行為損害社會(huì)公共利益，必須對(duì)從事經(jīng)常性放貸業(yè)務(wù)從效力上作出否定性評(píng)價(jià)。

最高人民法院認(rèn)定不具備金融經(jīng)營(yíng)資質(zhì)的企業(yè)以放貸為常業(yè)，而被認(rèn)定借貸合同無(wú)效。

綜上，債權(quán)人以明股實(shí)債的方式發(fā)放貸款的風(fēng)險(xiǎn)要遠(yuǎn)大于股權(quán)讓與擔(dān)保。

齊精智律師，陜西明樂(lè)事務(wù)所高級(jí)合伙人，北大法學(xué)院北大法寶學(xué)堂特約講師，公司股權(quán)、借貸擔(dān)保、房產(chǎn)土地、合同糾紛專(zhuān)業(yè)律師，微信號(hào)qijingzhi009。

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