西政財富 作者：西政財富
來源：西政財富（ID：xizhengcaifu）
筆者按：
在地產(chǎn)的并購重組中，品牌開發(fā)商（如百強(qiáng)或地方龍頭房企）與土地方的合作開發(fā)是最為常見的一種形式，品牌開發(fā)商可以做大規(guī)模、業(yè)績，土地方亦可借助開發(fā)商的品牌、實力、開發(fā)經(jīng)驗等更好地實現(xiàn)項目的開發(fā)和利潤。當(dāng)然，從合作情況來看，雖然與大型開發(fā)商合作有諸多好處，但是“被合作”的土地方在同股同權(quán)投資的情況下的融資卻面臨相當(dāng)大的挑戰(zhàn)。在合作開發(fā)項目所涉土地方融資層面，我們通常會要求大開發(fā)商為該土地方的融資提供擔(dān)保作為合作的前提條件，然而在項目開發(fā)貸之前大開發(fā)商通常都不太愿意為土地方的融資提供擔(dān)保（涉及公告、出表等敏感事項），因此我們也經(jīng)常變通為要求土地方提供我們認(rèn)可的抵押物進(jìn)行抵押融資。為破解合作開發(fā)項目中土地方的融資難題，我們特總結(jié)目前市場上信托等資金機(jī)構(gòu)對土地方提供融資的相關(guān)操作實務(wù)，供各位同業(yè)人士參考。
一、合作開發(fā)項目中土地方融資的基本架構(gòu)及融資要素說明
1.土地方將持有的項目公司48%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給資金機(jī)構(gòu)，資金機(jī)構(gòu)向土地方支付股權(quán)轉(zhuǎn)讓款。
2.資金機(jī)構(gòu)向項目公司追加股東投入，股權(quán)轉(zhuǎn)讓價款與股東投入金額合計不超過項目投資峰值的60%-70%，該股東投入可用于歸還開發(fā)商前期對項目公司的股東借款及項目后續(xù)的開發(fā)建設(shè)。
3.資金機(jī)構(gòu)投資期間，項目公司向資金機(jī)構(gòu)返還股東投入；土地方到期回購資金機(jī)構(gòu)持有項目公司的股權(quán)。
4.資金機(jī)構(gòu)的優(yōu)先權(quán)：項目公司的銷售回款需優(yōu)先償還資金機(jī)構(gòu)的股東投入。
5.增信擔(dān)保措施
（1）土地抵押：視項目情況，將目標(biāo)地塊提供抵押擔(dān)保；
（2）股權(quán)質(zhì)押：剩余52%的股權(quán)質(zhì)押給資金機(jī)構(gòu)；
（3）開發(fā)商對項目提供流動性支持；
（4）章證照共管，委派高管等；
（5）其他
6.退出方式
（1）土地方回購：土地方回購資金機(jī)構(gòu)持有的項目公司股權(quán)；
（2）開發(fā)商對賭回購（如有）：開發(fā)商因觸發(fā)對賭條款或回購條款，或存在違約行為，開發(fā)商回購資金機(jī)構(gòu)持有項目公司的股權(quán)。
（一）大開發(fā)商介入方式
1.通常大開發(fā)商以增資入股方式參與目標(biāo)公司，增資完成后，由大開發(fā)商持有大股，土地方持有小股，便于大開發(fā)商并表以及項目后續(xù)申請融資、項目銷售安排。
2.在大開發(fā)商對項目公司增資進(jìn)入并取得大股同時，會約定土地方將持有的目標(biāo)公司剩余的股權(quán)質(zhì)押給大開發(fā)商，但同時對后續(xù)融資約定“后續(xù)項目融資需將目標(biāo)公司全部股權(quán)質(zhì)押給提供開發(fā)建設(shè)貸款的銀行、信托或其他金融機(jī)構(gòu)的，雙方共同解除目標(biāo)公司剩余股權(quán)質(zhì)押狀態(tài)，并將目標(biāo)公司所有股權(quán)質(zhì)押給相應(yīng)的融資機(jī)構(gòu)”。
3.通常雙方會在合作協(xié)議中約定規(guī)定期限內(nèi)項目的進(jìn)展情況，比如舊改項目取得新的《用地規(guī)劃條件告知書》，國土部門核發(fā)的《補(bǔ)繳地價通知書》，地塊達(dá)到“三通一平”標(biāo)準(zhǔn)，地塊上無其他建筑物、附著物，無第三方權(quán)屬等等。若土地方未完成前述約定事項，則大開發(fā)商需按照年化收益X%收取資金占用利息，并賦予大開發(fā)商無責(zé)解約權(quán)。
（二）項目公司前期融資及股東借款償還
1.依托于大開發(fā)商的品牌實力及融資能力，通常約定大開發(fā)商負(fù)責(zé)目標(biāo)公司、目標(biāo)地塊向金融機(jī)構(gòu)申請項目前期融資，并約定融資金額。對于項目前期融資款不足以覆蓋土地出讓金的部分，約定由大開發(fā)商以股東借款方式予以解決。
2.項目前期融資綜合利息成本不高于X%/年，綜合利息支出由項目公司承擔(dān)。
3.約定項目前期融資期限，由項目公司取得開發(fā)貸后償還，不足部分由大開發(fā)商以股東借款形式解決。
4.項目取得開發(fā)建設(shè)貸款且預(yù)留未來X個月開發(fā)建設(shè)運(yùn)營資金后七個工作日內(nèi)，開發(fā)建設(shè)貸款的剩余資金由目標(biāo)公司優(yōu)先用于項目前期融資的償還，比如剩余的大開發(fā)商對目標(biāo)公司的全部股東投入（包括股東借款本息及目標(biāo)地塊在取得開發(fā)建設(shè)貸款或其他融資前，大開發(fā)商為目標(biāo)地塊的開發(fā)建設(shè)實際墊付的各項費(fèi)用）；開發(fā)建設(shè)貸款不足以償還的，則優(yōu)先以項目銷售回款償還。
（三）目標(biāo)公司經(jīng)營及資金歸集使用
1.目標(biāo)公司經(jīng)營部分雙方約定人員委派、供應(yīng)商的選擇、建造成本約定、品牌使用、物業(yè)選擇、營銷方案確定、爭議糾紛的約定等內(nèi)容。
2.在合作協(xié)議中，大開發(fā)商亦會要求約定“在目標(biāo)公司每月銷售回款及銀行開發(fā)貸融資，留足運(yùn)營資金、歸還到期開發(fā)貸、支付大開發(fā)商按約定計提的款項、償還大開發(fā)商全部股東投入后仍有富余的資金時，雙方同意由大開發(fā)商對目標(biāo)公司的富余資金進(jìn)行資金歸集使用，大開發(fā)商按照歸集資金的年利率X%（通常系大開發(fā)商集團(tuán)設(shè)定的融資成本控制線，比如不超過年化10%的利率）向目標(biāo)公司支付利息”。
（四）費(fèi)用及利潤分配約定
1.在合作開發(fā)項目中，大開發(fā)商會與土地方約定收取一定的綜合管理費(fèi)用，比如固定金額的目標(biāo)公司管理費(fèi)用、營銷費(fèi)用，并由大開發(fā)商包干使用；或者約定按照項目銷售收入收取一定比例的管理費(fèi)用。而財務(wù)費(fèi)用則由項目公司單獨(dú)列支。
2.在利潤分配上，大開發(fā)商可與合作方約定項目的預(yù)期收益標(biāo)準(zhǔn)，并設(shè)立浮動的分配方案及超額利潤分配，而非簡單按照股權(quán)比例進(jìn)行分配。或者約定大開發(fā)商收取固定的收益（如5000萬），并約定在首次開盤后1個月內(nèi)、6個月內(nèi)分別以股東預(yù)分紅形式向大開發(fā)商支付，不足的在后續(xù)月份優(yōu)先支付補(bǔ)足；項目物業(yè)完成交付后，支付約定利潤余款等等。
（五）大開發(fā)商退出安排
在項目開發(fā)完畢且物業(yè)完成交付，大開發(fā)商按照約定足額收回股東借款、綜合管理費(fèi)用、固定收益及其他約定款項（如有）后，大開發(fā)商可按協(xié)議約定退出目標(biāo)公司，由土地方后續(xù)經(jīng)營并享有項目剩余權(quán)益。
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原標(biāo)題： 合作開發(fā)項目中土地方的融資策略
