雷猴的小號(hào) 
鐺煮山川，粟藏世界，有明月清風(fēng)知此音。呵呵笑，笑釀成白酒，散盡黃金。
作者：DM研究
來源：雷猴的小號(hào)（ID:gh_6f903a861cab)
康美藥業(yè)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“康美藥業(yè)”或“康美”）1997年于廣東省普寧市成立，2001年在上交所上市，公司以中藥飲片生產(chǎn)、銷售為核心，實(shí)施中醫(yī)藥全產(chǎn)業(yè)鏈一體化運(yùn)營(yíng)模式，馬興田為其創(chuàng)始人、實(shí)際控制人。
2018年12月28日，證監(jiān)會(huì)對(duì)康美藥業(yè)立案調(diào)查；2019年5月17日，康美藥業(yè)被“ST”處理，同日證監(jiān)會(huì)通報(bào)康美藥業(yè)案進(jìn)展，坐實(shí)其財(cái)務(wù)造假的事實(shí)；2019年8月16日，距開始調(diào)查歷經(jīng)9個(gè)月，證監(jiān)會(huì)對(duì)康美藥業(yè)出具《行政處罰及市場(chǎng)禁入事先告知書》。2016年至2018年康美藥業(yè)涉嫌累計(jì)虛增營(yíng)收291.28億元，累計(jì)虛增營(yíng)業(yè)利潤(rùn)41.01億元；累計(jì)虛增貨幣資金886億元；并對(duì)6名當(dāng)事人采取證券市場(chǎng)禁入措施。
2020年1月30日，“15康美債”未能及時(shí)全額兌付，構(gòu)成實(shí)質(zhì)性違約；后于2月末，通過多項(xiàng)差異化支付議案，對(duì)“15康美債”利息完成全額支付；2020年7月，馬興田等被公安機(jī)關(guān)采取強(qiáng)制措施；2020年12月31日，11名投資者就*ST康美虛假陳述案向廣州中院提起普通代表人訴訟；2021年4月16日，廣州中院發(fā)布案件轉(zhuǎn)為特別代表人訴訟的公告，*ST康美案成為中國(guó)證券集體訴訟首案，本案涉案投資者人數(shù)超過5萬人，且絕大多數(shù)為中小投資者；2021年6月4日，揭陽市中級(jí)人民法院裁定受理康美藥業(yè)破產(chǎn)重整；2021年11月12日，該中國(guó)證券集體訴訟首案一審判決已出，相關(guān)被告被判賠償24.59億元，康美藥業(yè)稱將通過現(xiàn)金、抵債股票等方式統(tǒng)一實(shí)施清償。
近日《康美藥業(yè)股份有限公司重整計(jì)劃（草案）》已出，并于2021年11月15日會(huì)上表決，投票截至日為11月19日。
債權(quán)申報(bào)情況
債權(quán)分類、調(diào)整及清償方案
根據(jù)獲取到的康美藥業(yè)《重整計(jì)劃（草案）》，債權(quán)類型分為職工債權(quán)、稅款債權(quán)、有財(cái)產(chǎn)擔(dān)保的債權(quán)及普通債權(quán)，具體清償方案如下：
職工債權(quán)：在重整計(jì)劃執(zhí)行期限內(nèi)以現(xiàn)金方式全額清償，另有172.8萬元涉勞動(dòng)仲裁，將根據(jù)生效仲裁確定該部分債權(quán)金額； 稅款債權(quán)：在重整計(jì)劃執(zhí)行期限內(nèi)以現(xiàn)金方式全額清償； 有財(cái)產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)：擔(dān)保財(cái)產(chǎn)評(píng)估價(jià)值范圍內(nèi)的部分，重整期間以現(xiàn)金方式一次性清償；超出擔(dān)保財(cái)產(chǎn)評(píng)估價(jià)值的部分作普通債權(quán)受償； 普通債權(quán)：以50萬元為界，分為兩種償債方式。 50萬元以下（含），由康美藥業(yè)在重整計(jì)劃執(zhí)行期限內(nèi)以現(xiàn)金方式一次性清償完畢； 超過50萬元的普通債權(quán)，以100元普通債權(quán)為單位，可獲得7.29元現(xiàn)金、8.829股及4.42份信托受益權(quán)。
總的來看，康美藥業(yè)對(duì)50萬元以下債權(quán)清償意愿較高，對(duì)中小投資者的保護(hù)較好；而50萬元以上現(xiàn)金清償率僅為7.29%。根據(jù)《重整計(jì)劃（草案）》內(nèi)測(cè)算，若公司破產(chǎn)清算符合實(shí)際，普通債權(quán)清償率將不足21.93%，下文會(huì)重點(diǎn)分析該部分內(nèi)容。
權(quán)益類調(diào)整方案
康美藥業(yè)現(xiàn)有總股本4,973,861,675股，其中涉及員工股權(quán)激勵(lì)需回購(gòu)注銷的限售股34,970,000股，以康美藥業(yè)扣除上述限售股后4,938,891,675股為基數(shù)，按每10股轉(zhuǎn)增約18股的比例實(shí)施資本公積轉(zhuǎn)增股本，共計(jì)轉(zhuǎn)增約8,890,005,015股股票。其中6,510,872,715股股票將按照重整計(jì)劃規(guī)定專項(xiàng)用于引進(jìn)重整投資人、清償負(fù)債。具體方案如下表所示：
重整計(jì)劃存在疑點(diǎn)
康美重整投資人為廣藥集團(tuán)，根據(jù)《重整計(jì)劃（草案）》，應(yīng)受讓4,145,296,141股轉(zhuǎn)增股票，占出資人權(quán)益調(diào)整后總股票數(shù)量的29.90%，并支付股票受讓總價(jià)款65億元。其中明確指出，1,265,822,785股專項(xiàng)用于解決康美藥業(yè)資金占用問題，按照4.74元/股向康美藥業(yè)的重整投資人轉(zhuǎn)讓該股票，處置所得資金60億元用于向康美藥業(yè)償還原控股股東及其關(guān)聯(lián)方康都藥業(yè)、康淳藥業(yè)占用資金。但剩余用于債務(wù)清償?shù)?,879,473,356股僅對(duì)應(yīng)5億元，即每股價(jià)格約為0.174元，與前述4.74元/股相去甚遠(yuǎn)，股票定價(jià)存在明顯不合理，對(duì)投資人利益有一定的損害。
11月17日，康美藥業(yè)收盤價(jià)為4.19元，按照原始流通股4,938,891,675股來看，康美目前市值約206.94億元。按每10股轉(zhuǎn)增約18股后（送股率1.8），共計(jì)約8,890,005,015股，除權(quán)參考價(jià)為1.496元/股。然而，50萬元以上的普通債權(quán)償債計(jì)劃中股抵債價(jià)格為10元/股，股抵債價(jià)格過高，且未給出具體解釋，康美藥業(yè)市值需達(dá)到1300億元方能實(shí)現(xiàn)該股價(jià)，與目前事實(shí)存在較大出入。按10元/股股抵債價(jià)格，康美藥業(yè)對(duì)50萬元以上債權(quán)部分可達(dá)到100%清償；但若按照除權(quán)價(jià)格，清償率僅為24.92%。且該部分債權(quán)無其他償債方案選擇，或存在較大爭(zhēng)議。
3.破產(chǎn)清算價(jià)值依據(jù)不明
根據(jù)重整計(jì)劃披露，康美藥業(yè)的凈資產(chǎn)是224億元，清算價(jià)值為108億元，若康美藥業(yè)實(shí)施破產(chǎn)清算，普通債權(quán)的清償率約為21.93%，未揭示具體的測(cè)算方法。且該清償率與50萬元以上部分債權(quán)實(shí)際清償率24.92%差距不大，或引發(fā)該部分債權(quán)人不滿。
重整事件對(duì)行業(yè)及地方影響
自2018年12月28日，證監(jiān)會(huì)對(duì)康美藥業(yè)立案伊始，公司股票一字跌停，債券同樣下跌，2019年初債券價(jià)格已落至70-95區(qū)間；2019年1月，各類負(fù)面輿情不斷發(fā)酵，中誠(chéng)信將其展望下調(diào)為負(fù)面，康美為解決現(xiàn)金流問題出售“奶牛”廣發(fā)基金股權(quán)等；2019年1月25日，債券價(jià)格觸底，最低跌至14.04元。此后，由于公司經(jīng)營(yíng)面回穩(wěn)，且按期兌付了“18康美CP003”，使得債券價(jià)格有所回升，2019年5月10日上漲至50元左右。2019年5月17日，證監(jiān)會(huì)通報(bào)公司調(diào)查進(jìn)展，坐實(shí)其財(cái)務(wù)造假等惡劣行徑；2019年5月21日，由“康美藥業(yè)”變更為“ST康美”，債券價(jià)格再度跌至冰點(diǎn)。熬過了2019年，2020年1月31日，公司未按期支付“15康美債”形成實(shí)質(zhì)性違約，彼時(shí)公司仍積極償債，籌集到11.3億元差異化兌付了“15康美債”。2021年3月，公司“18康美MTN001”、“18康美MTN002”持有人會(huì)議未通過展期議案后開始一路“躺平”，截至目前公司累計(jì)違約債券金額134億元，具體明細(xì)如下：
從中藥及整體藥業(yè)影響程度來看，中藥板塊指數(shù)及整體藥業(yè)板塊指數(shù)2019年受康美藥業(yè)事件影響較大，2020年1月后即恢復(fù)正常。主要原因是，作為中藥龍頭企業(yè)，康美債券存量規(guī)模較大，在行業(yè)中占比較高，故對(duì)中藥板塊及藥業(yè)板塊整體表現(xiàn)產(chǎn)生一定影響。而實(shí)際上，康美的違約及重整相關(guān)事件主要因?yàn)樨?cái)務(wù)造假，有其特殊性，并非行業(yè)整體沖擊，也與行業(yè)周期性無關(guān)，故行業(yè)波動(dòng)恢復(fù)較快。從廣東省信用債影響程度來看，廣東省信用債指數(shù)長(zhǎng)期保持較為平穩(wěn)表現(xiàn)，并未受到康美事件影響。故整體來看，康美事件并未對(duì)行業(yè)及地區(qū)造成較大影響。
重整前后重大事件梳理
免責(zé)聲明
市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。本報(bào)告僅供【上海寰擎信息科技有限公司】（以下簡(jiǎn)稱“本公司”）合作機(jī)構(gòu)或個(gè)人用戶中已開通DM研究服務(wù)的用戶（以下簡(jiǎn)稱“用戶”）使用。本公司不會(huì)因接收人收到本報(bào)告而視其為用戶。
在任何情況下，本報(bào)告中的信息或所表述的意見并不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議。本公司不對(duì)任何人因使用本報(bào)告中的任何內(nèi)容所引致的任何損失負(fù)任何責(zé)任。
注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
題圖來自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議
本文由“雷猴的小號(hào)”投稿資產(chǎn)界，并經(jīng)資產(chǎn)界編輯發(fā)布。版權(quán)歸原作者所有，未經(jīng)授權(quán)，請(qǐng)勿轉(zhuǎn)載，謝謝！
原標(biāo)題： DM研究 | 違約主體重整梳理：康美藥業(yè)重整草案出爐，股抵債價(jià)值“虛高”，清償率存疑
