小債看市 作者：感恩贊賞你
來源：小債看市（ID：little-bond）
債務壓力之下，鵬博士一邊拋出定增計劃，一邊轉讓資產，最大民營運營商的轉型之路壓力重重。
7月27日，聯合資信公告稱，確定維持鵬博士（600804.SH）主體長期信用等級為AA，維持“17鵬博債”、“18鵬博債”信用等級為AA，評級展望調整為負面，并將其主體及相關債項移出可能下調信用等級的評級觀察名單。
信用評級公告
公告顯示，未來一年鵬博士將面臨很大的集中償付壓力，其整體償債能力承壓，償債壓力緩釋有賴于業務轉型的持續推進和數據中心等其他資產出售及非公開發行股票事項的快速完成。
《小債看市》統計，目前鵬博士存續債券兩只，存續規模14.11億元，其中“17鵬博債”將于2022年到期，“18鵬博債”將于明年行使回售選擇權，其面臨集中償付壓力較大。
存續債券到期分布
除此之外，鵬博士還存續一只美元債，存續規模3.72億美元，將于明年12月到期，值得注意的是該美元票據此前已多次展期。
截至2020年底，鵬博士已逾期未償還短期借款5.35億元，為其間接控股公司于2019年11月發行的美元票據借款。
據官網介紹，鵬博士成立于1985年，1994年在上交所上市，多年來深耕通信行業，始終圍繞大數據及云計算、通信及互聯網接入業務等開展經營。
鵬博士是國內規模較大的民營電信增值服務上市公司，連續五年蟬聯“互聯網百強企業”榜單，擁有全國范圍牌照的全業務運營商。
鵬博士官網
從股權結構上來看，鵬博士的控股股東是鵬博實業，持股比例為8.03%，公司實控人為楊學平，楊學平與陳玉茹為夫妻關系。
股權穿透圖
2017年以來，由于寬帶業務收入下降，鵬博士盈利能力欠佳，營業收入和凈利潤雙雙下滑，甚至在2019年出現巨虧。
2019年，在計提大額資產減值后，鵬博士巨虧57.51億元，整體盈利能力隨之大幅下降。
從去年開始，鵬博士推進業務轉型，從重資產向輕資產服務型業務轉型，利潤總額雖扭虧為盈，但主要歸功于其處置長城寬帶等多家子公司股權。
盈利能力
值得注意的是，業績下滑的同時，鵬博士的經營獲現能力也在不斷惡化。
2015-2020年，鵬博士經營性現金流凈額分別為46.58億、41.39億、34.83億、21.83億、10.49億以及-2.69億元，可以看出其現金流水平一路下滑，直至轉為凈流出狀態。
經營性現金流情況
截至今年一季末，鵬博士總資產為125.92億元，總負債115.91億元，凈資產10.01億元，資產負債率92.05%。
近年來，鵬博士財務杠桿水平不斷攀升，2019年大額資產減值后負債率猛增至94.84%，后一直維持在高位，且明顯高于行業平均水平。
財務杠桿水平
《小債看市》分析債券結構發現，鵬博士主要以流動負債為主，占總債務比為62%，債務結構待優化。
截至同報告期，鵬博士流動負債有71.98億元，主要為短期借款，其一年內到期的短期債務有15.29億元。
相較于短債壓力，鵬博士的流動性明顯不足，其賬上貨幣資金有12.3億元，不足以覆蓋短債，現金短債比為0.8，存在較大短期償債壓力。
值得注意的是，一直以來鵬博士的流動資產均無法覆蓋流動負債，流動比率和速動比率小于1，其短期償債能力指標持續惡化。
在備用資金方面，截至2020年末鵬博士銀行授信總額為12.81億元，未使用授信額度為5.13億元，可見其財務彈性一般。
銀行授信情況
除此之外，鵬博士還有43.93億非流動負債，主要為應付債券，其長期有息負債合計25.76億元。
整體來看，鵬博士剛性債務規模有43.08億元，主要以長期有息負債為主，帶息債務比為37%。
有息負債高企，鵬博士的財務費用支出也連年增長。
2019和2020年，鵬博士的財務費用分別為2.78億和4.31億，對公司利潤形成較大侵蝕；另外其銷售費用和管理費用更是驚人，期間費用把控能力待提高。
在償債資金方面，鵬博士主要依賴于外部融資，作為上市公司其融資渠道較為多元，除了發債和借款，還通過租賃、應收賬款、定增以及股權質押等方式融資。
據最新公告，鵬博實業及其一致行動人所持有鵬博士股份累計質押數量為約1.82億股，占其所持有公司股份數量的99.87%，可以看出其股票質押率非常高，不僅存在爆倉風險，還存在實控人變更風險。
股權質押情況
為了緩解債務壓力，鵬博士一邊拋出定增計劃，一邊轉讓資產。
2020年，鵬博士擬非公開發行股票募集22.07億元用于償還有息債務，今年6月1日定增獲中國證監會審核通過，證監會核準其非公開發行不超過3.4億股新股。
同年，鵬博士與平盛國際、錦泉投資簽訂協議，轉讓公司數據中心資產等，價格為23億元。
不過，后來由于錦泉投資的股權出現問題，上述交易并未成功。
今年1月，又傳出寶能創展收購鵬博士13個數據中心資產、業務及債務的消息，近日鵬博士再次公告稱向后者轉讓數據中心資產組改為5個。
除了擬轉讓數據中心資產，鵬博士將所持北京電信通電信工程有限公司100%股權質押予福建省郵電工程有限公司，作為數據中心項目施工總承包合同項下工程款項的還款保證及承擔違約責任的擔保，涉及金額暫定為4.158億元。
總的來看，受寬帶業務影響，鵬博士盈利和經營獲現能力大幅下滑；債務負擔沉重，財務杠桿高企，資金鏈緊繃。
鵬博士原名成都工益冶金股份有限公司，原主營業務為特鋼冶煉，直到2007年才進入互聯網增值服務領域。
2009年，鵬博士剝離特鋼冶煉等傳統業務后，觸角逐漸滲透到互聯網接入、數據中心業務及相關的互聯網增值服務業務，在業內曾有“第四大電信運營商”之稱。
隨著業務的不斷擴張，鵬博士開啟了大規模外延式并購之路。
《小債看市》統計，2011年以來鵬博士并購項目10余起，投資性現金流凈流出超250億元，最高形成商譽20億。
歷年來并購情況
在鵬博士一系列大手筆的并購中，最著名的莫過于收購長城寬帶了。2011和2012年其分兩次共耗費18億元收購長城寬帶100%股權。
在收購完成后的幾年里，長城寬帶確實讓鵬博士的財報大放異彩。
但是，2017年以來受“提速降費”政策的影響，長城寬帶的市場份額下降、新增用戶數減緩、老用戶流失，創收能力急速下降，最終成了鵬博士的一塊雞肋。
終于，2020年長城寬帶被拋棄，以100萬元的超低價“賤賣”。
長城寬帶被剝離后，鵬博士將業務重心放到了IDC數據中心和海底光纜項目業務上，轉型為云網服務商。2020年9月其與阿里云達成合作，重點布局云網業務。
另一方面，鵬博士耗巨資修建的海底光纜項目進展也不順利。
公開資料顯示，太平洋光纜是第一條直接連接中國香港和美國洛杉磯的海底光纜。該項目由鵬博士與Google、Facebook聯合建設，建成后的海纜項目共有6芯，其中鵬博士擁有4芯，Google、Facebook各有1芯。
目前，PLCN海纜項目已于2020年6月完成全部海上施工，但由于新冠肺炎疫情影響，工程師難以在香港等地出差，目前工程驗收及測試工作尚未完成。
據統計，海纜項目預計總投資30.23億元，截至2021年3月底已完成投資29.24億元，尚需投資0.99億元。
鵬博士海底光纜業務資金投入大，投建周期長，投資回報存在一定不確定性；另外其數據中心資產轉讓后，公司盈利水平可能進一步下降。
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