作者：一段棉線

來源：一段棉線的投資思考（ID：yiduanmianxian）

城投公司的產生是有其歷史淵源的，主要原因大概有這么幾個：

1、歷史上預算法嚴格約束了地方政府舉債，禁止了地方政府擔保行為；

2、分稅制改革后地方上事多錢少；

3、GDP考核曾是地方長官晉升的重要KPI，而GDP的大頭曾經主要在投資。

這個邏輯鏈條是：地方長官晉升要靠發展-->發展需要錢-->錢不夠得靠借-->預算法不讓直接借-->成立城投公司借。

雖然在沖GDP規模的歷史階段中各地產生了大量“每季度換一次地磚”的浪費行為，但不可否認的是這個過程中地方基礎設施建設也得到了極大發展，從而讓當地實體經濟得到了很大促進。地方政府的稅基規模和賣地收入進而都得到了快速成長。但從舉債實體來看，這是個“資產/收益隱性化、債務顯性化”的過程。

既然歷史上產生的收益并沒有被債權投資人充分享有，資產也不能被債權投資人合法的占有，那么從道義上債務實際歸屬就不應該被輕易的剝離。

在任何債務危機顯露時，解決手段都是開源+節流這四個字，但從目前看，這四個字都有著相當的操作難度。

首先看節流，根本性的節流手段是債務重組，在債權人占據相對輿論制高點（當然歷史上債權人也放了那么多高利貸薅地方政府羊毛，這是地方政府占據道德優勢的地方）的時候，全盤意義上的債務重組會動搖國本，可能性極低。

再看開源，在社會主義基本體制下，我國大量基礎設施資產是具有高度正外部性的，諸如高鐵、公路、發電廠、水廠這些設施的現有經濟價值僅僅體現出了“計價”二字，而沒有反映出真實的市場供需力量對比。那是不是能放開來進行市場化定價呢？——這在過去幾十年采用“通過稅收手段把企業及居民收入聚集至政府部門后集中力量辦大事”路徑開展經濟發展、產生了巨大現實慣性后直接調整的可能性幾乎為零，貿然進行全盤市場化轉型也會帶來嚴重的社會反彈和道德質疑。

但沒有“市場化”這一前提，任何對部分存量基礎設施資產進行私有化（或混合所有制）改革的嘗試都會面臨極大困難。例如前些年曾經流行過的改革手段，幾年下來最終變成了地方政府拉著國有產業資本做形式上的混合所有制，國有產業資本再薅國有大型金融機構的羊毛做明股實債的狀態。

目前地方政府的發展模式進入了歷史十字路口，舊有“集中力量辦大事”邏輯驅動下的舉債模式難以為繼，但根本意義上的“開源”、“節流”也都面臨著實際困難。因此只能先在邊際思維中通過“少做不必要的增量”+“存量想辦法維持”徘徊著，最終會向哪個方向破局是要考研大智慧的——但原則無非是：

如何維持一定社會增量以保證獲得感；

如何以社會怨恨最小化的原則調整部分存量至薄弱環節；

如何進行調整會給外部帶來最小的變動感（避免在外部不理解中國內部結構性矛盾的前提下產生中國社會隨意變動規則的錯覺）這么幾個大的方向吧？

注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。

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原標題： 關于城投、基礎設施建設和債務化解之淺見