小債看市 作者：小債看市
來源：小債看市（ID：little-bond）
2019年以來，春華水務(wù)債務(wù)償付情況惡化，可用授信規(guī)模大幅下滑并新增多筆不良借款、欠息記錄，出現(xiàn)未決訴訟并被列入失信被執(zhí)行人。
降級
6月4日，聯(lián)合資信公告稱，將呼和浩特春華水務(wù)開發(fā)集團有限責(zé)任公司（以下簡稱“春華水務(wù)”）主體和相關(guān)債項信用等級由AA調(diào)整為AA-，評級展望為負面。
下調(diào)評級報告
公告顯示，春華水務(wù)債務(wù)逾期規(guī)模持續(xù)增長，間接融資渠道拓展受阻、自身融資能力顯著下滑、短期償債壓力大。
今年4月末，春華水務(wù)公告稱由于流動資金緊張，出現(xiàn)部分金融機構(gòu)等債務(wù)未能如期償還的情形，逾期債務(wù)合計7.46億元。
隨后，人民網(wǎng)正式發(fā)文《春華水務(wù)集團債務(wù)逾期總體可控政府多措并舉緩解流動性》，公開報道回應(yīng)春華水務(wù)債務(wù)逾期問題。
同時，呼和浩特市人民政府金融工作辦公室回應(yīng)，將確保春華水務(wù)集團到期債券如期兌付。
盡管如此，春華水務(wù)多只存續(xù)債仍出現(xiàn)大幅折價成交，表明市場對于城投或類城投違約風(fēng)險的擔(dān)憂仍較重。
《小債看市》統(tǒng)計，目前春華水務(wù)存續(xù)債券4只，存續(xù)規(guī)模18億，其中一年內(nèi)到期的債券有15億，短期面臨集中兌付壓力較大。
存續(xù)債券到期分布
2019年以來，春華水務(wù)債務(wù)償付情況惡化，可用授信規(guī)模大幅下滑并新增多筆不良借款、欠息記錄，出現(xiàn)未決訴訟并被列入失信被執(zhí)行人。
2020年上半年，當?shù)卣畢f(xié)調(diào)金融機構(gòu)信貸支持化債，經(jīng)自治區(qū)銀保監(jiān)局同意，金谷銀行向呼市國有平臺公司累計投放信貸資金15.28億元，及時化解了包括春華水務(wù)票據(jù)在內(nèi)的兌付風(fēng)險。
短期償債壓力大
據(jù)官網(wǎng)介紹，春華水務(wù)成立于2001年，是呼和浩特唯一的水務(wù)經(jīng)營實體以及重要的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資主體。
春華水務(wù)主要負責(zé)呼和浩特市城區(qū)供排水、污水處理、再生水回用等業(yè)務(wù)的建設(shè)運營管理，早期還向房地產(chǎn)、旅游、奶牛養(yǎng)殖等業(yè)務(wù)拓展。
從股權(quán)結(jié)構(gòu)上來看，春華水務(wù)是呼和浩特國資委100%控股的市屬國有企業(yè)，呼市國資委為唯一股東和實際控制人。
股權(quán)結(jié)構(gòu)圖
近年來，受污水處理和房地產(chǎn)收入下降影響，春華水務(wù)經(jīng)營板塊營業(yè)利潤虧損幅度擴大，利潤總額對補貼收入依賴較重，自身信用資質(zhì)較弱。
2020年，春華水務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入11.58億元，同比增長0.55%；實現(xiàn)營業(yè)利潤-4.36億元，利潤總額1.7億元，同比有所下滑。
今年一季度，春華水務(wù)營收大幅下滑近30%，利潤總額和歸母凈利潤分別虧損7589.49萬元和7235.66萬元。
盈利能力
2018-2020年，春華水務(wù)獲得政府補助收入分別為7.88億、7.03億以及3.92億元，截至今年3月末累計收到政府補貼及回款32.24億元，利潤總額對補貼依賴度較大。
政府補助收入
截至今年一季末，春華水務(wù)總資產(chǎn)為301.81億元，總負債170.48億元，凈資產(chǎn)131.33億元，資產(chǎn)負債率56.48%。
2012年以來，春華水務(wù)的財務(wù)杠桿水平逐年抬升，曾一度接近70%高位，近兩年資產(chǎn)負債率有所下降。
財務(wù)杠桿水平
《小債看市》分析債務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，春華水務(wù)主要以流動負債為主，流動負債占總負債比為69%，債務(wù)結(jié)構(gòu)待優(yōu)化。
截至今年一季末，春華水務(wù)流動負債有118.11億元，其中主要為其他應(yīng)付款，其一年內(nèi)到期的短期負債有35.58億元。
而相較于短期債務(wù)，春華水務(wù)的現(xiàn)金流異常吃緊，其賬上貨幣資金只有6.37億元，現(xiàn)金短債比僅為0.18，現(xiàn)金短債間存有較大資金缺口，短期償債風(fēng)險較大。
在備用資金方面，目前春華水務(wù)銀行授信額度已使用完畢，且未能取得新增授信，財務(wù)彈性欠佳。
銀行授信情況
除此之外，春華水務(wù)還有非流動負債52.37億元，主要為長期借款，其長期有息負債合計29.25億元。
整體來看，春華水務(wù)有息負債合計64.83億元，主要以短期有息負債為主，帶息負債率為38%。
從短期和長期償債能力指標看，春華水務(wù)多項指標持續(xù)下滑，其短期和長期償債能力均較弱。
近年來，春華水務(wù)外部融資主要靠發(fā)債，其歷史上發(fā)行過近20只債券，但從2017年后卻鮮少在公開市場中發(fā)債，僅2018年發(fā)行過一只一年期定向工具以及2019年發(fā)行的半年期超短融。
發(fā)債節(jié)奏戛然而止，或與春華水務(wù)被監(jiān)管層處罰有關(guān)。
2017年末，由于債券募集資金專戶用于存放非募集資金，內(nèi)蒙古證監(jiān)局對春華水務(wù)采取責(zé)令改正措施。
在外部融資方面，除了銀行借款和債券，春華水務(wù)還通過租賃融資和股權(quán)質(zhì)押等方式融資，融資渠道相對有限。
值得注意的是，2018年以來春華水務(wù)取得借款收到的現(xiàn)金大幅減少，償還大量債務(wù)后籌資性現(xiàn)金流由凈流入轉(zhuǎn)為凈流出，可見其外部融資環(huán)境惡化。
2020年和今年第一季度，春華水務(wù)籌資性現(xiàn)金流凈額分別為-4.87億和-0.74億元。
籌資性現(xiàn)金流情況
總得來看，近年來春華水務(wù)盈利能力較弱，主要依賴于政府補貼；資金鏈緊繃，短期償債壓力較大；近年來融資渠道明顯收窄，間接融資渠道亟待拓展。
區(qū)域經(jīng)濟和財政疲弱
內(nèi)蒙古經(jīng)濟財政實力較弱，政府債務(wù)負擔(dān)相對較重，金融資源較弱。呼和浩特市經(jīng)濟總量增速放緩，固定資產(chǎn)投資下滑，區(qū)域經(jīng)濟環(huán)境一般。
2019年，呼和浩特市地區(qū)生產(chǎn)總值2791.5億元，按第四次全國經(jīng)濟普查修訂數(shù)據(jù)后的同口徑可比價計算，比上年增長5.5%。
近年來，伴隨著呼和浩特市經(jīng)濟增速與財政狀況疲弱，春華水務(wù)城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目與房地產(chǎn)項目長期無法完成資金回籠，形成大額的資金占用，導(dǎo)致公司信用狀況惡化。
截至2020年末，春華水務(wù)其他應(yīng)收款項高達60.92億元，主要為應(yīng)收呼和浩特市財政局款項，對公司資金占用較大，資產(chǎn)流動性較弱。
2014年，市政府曾表示將在未來8年內(nèi)安排不少于42億元地方財政收入，用于償還政府相關(guān)單位應(yīng)付款項。同時承諾為保持春華水務(wù)經(jīng)營獨立性，將不再通過代付款或暫借款、墊付款等其他方式增加其他應(yīng)收款規(guī)模。
因此，2018年以來由于支付方式變化，春華水務(wù)污水處理收入有所下降，對收入貢獻能力下降。
值得注意的是，春華水務(wù)債務(wù)違約，在債市激起了不小的波瀾，甚至引發(fā)了一波關(guān)于春華水務(wù)是否屬于城投的討論。但弱資質(zhì)城投信用風(fēng)險暴露正在路上，城投打破剛兌信仰是大勢所趨，市場已有一定預(yù)期。
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