因銷售和運營難度以及市場的不確定性問題，商業地產項目一直都面臨融資難的困境。對于那些已有較好現金流的商業類資產來說，雖然可以尋求銀行經營性物業貸款或在資產規模達到一定程度時包裝為REITS或其他資產證券化產品進行融資，但大部分商業都面臨急速衰老或跟不上市場節奏的問題，因此出現現金流不足或資產質量下滑的情形時依舊很難融資。

我們目前操作的商業類地產項目或商業資產的融資方案中，可選擇的主要是通過代持回購方式實現資產的出表融資、在建商業物業的抵押融資以及成熟商業物業的直接或間接融資等方式。當然，商業物業的融資前提依舊是交易主體相對優質，或該商業物業本身位置優越且相對成熟，不然在當前融資環境下，以商業物業融資則仍舊存在較大的難度。以下系我們財富中心總結的近期操作的幾類商業物業融資的情況，供各位同業人士探討與合作。

以我們財富中心近期操作的開發商商業物業出表融資項目為例，該開發商名下有大量建成及在建的非普通住宅類資產，其中某在建的項目含有公寓、寫字樓及商場，并且均在同一項目公司A名下，并約定未來由B公司運營。開發商擬對在建商場部分申請融資，因項目系在建工程并有出表的目的，我們在操作過程中首先考慮了該在建工程是否可以辦理轉讓并分別制定了融資方案。以下就對不同情形下在建商業物業出表融資進行說明。

若在建狀態的底商無法分割銷售，則需先進行同一控制下的分立，將目標資產剝離后再進行相關融資操作。在操作過程中亦需衡量分立后股權轉讓的可行性問題，基本操作思路如下：

1. 項目公司A單獨設立SPV，并持有該SPV100%的股權，將該在建的商業資產剝離至該SPV名下；

2. 資金機構與開發商共同出資成立合伙企業，其中資金機構持有51%以上的份額，開發商持有不超過49%的份額；

3. 新成立的合伙企業受讓項目公司A持有的SPV100%的股權，并間接持有該在建商業物業。

因本操作系協助開發商進行出表的操作，因此協議中亦會與開發商約定對賭及模擬清算的條款，如在指定日期前未完成85%以上的商業部分面積的銷售并取得相應回款的，則機構投資人有權要求開發商回購其持有的合伙企業的份額。

份額轉讓對價=SPV的股權價值*機構投資人持有的合伙企業的份額比例-已取得的分紅（如有）。

其中，SPV的股權價值按照模擬清算的商業部分的凈利潤來計算=已實現的商業部分銷售收入+持有未售部分的商業部分銷售收入-開發成本-（財務費用+管理費用+銷售費用）-相關稅費-外部和股東負債。

另外，關于銷售收入的確認則按照如下原則處理：

（1）對于已經簽約銷售的商業物業，按照實際簽約銷售收入（含備案價收入，以及備案價外通過其他賬戶或主體收取的全部銷售收入）進行認定；

（2）對于未簽約銷售部分，商業按評估基準日前三個月售價均值的80%計價確定，若無評估基準日前三個月可參考售價，則按照評估值確定；

（3）若標的項目實際可售計容建面低于審核階段項目公司報送的可售計容建面的，則模擬清算時按照審核階段項目公司報審的可售計容建面核算項目模擬清算收入。

若在建狀態的底商可單獨分割轉讓銷售的，則出于出表的目的，可直接轉讓該商業資產。基本操作思路如下：

1. 機構投資人與開發商共同成立合伙企業，其中機構投資人持股51%以上，并由合伙企業設立SPV，SPV從項目公司A處資產收購在建的商業資產，將資產予以單獨剝離。不過需注意直接資產轉讓所應承擔的稅費問題。

2. 商業資產后續的開發建設資金由開發商以自有資金墊付，待處置商業物業并收回投資時，收回的資金可優先償還墊付的工程款及按同期銀行貸款基準利率計算的資金成本。

3. 機構投資人與開發商約定對賭及模擬清算事宜，如在指定日期前未完成85%以上的商業部分面積的銷售并取得相應回款的，則機構投資人有權要求開發商回購其持有的合伙企業的份額。具體的計算方式同上。