楊老師的基建課堂 作者：楊曉懌
來源：楊老師的基建課堂（ID:msyangteacher)
隨著2021年的結束，多省都交出了自己的“財政成績單”，其中土地出讓金規模的變化更是引起了市場的高度關注。尤其是在城鎮化降速、房企大規模去杠桿的當下，土地出讓金能否繼續支撐起地方財政與城投的債務穩定，更是大家所關心的。
但如今宏觀政策對于土地以及地產的態度變化，并不是一個單線的政策，而是許多配套改革的環環相扣；與房地產定位轉變、土地出讓收入降低配套的，還有租賃住房、土地制度以及基建REITs等政策：
房地產轉向公共事業
既然高速城鎮化發展已然告一段落，那么大規模的“造城”也成為歷史，未來的房地產開發更像一種公共事業，發展的主要目的是為了滿足居住需求，而非承載金融及其他附加屬性。這也將使得地方政府投入到土地整理等方面的資金規模出現比較明顯的下降，既然市場需求不再持續增長，那么市場供應自然也需要同步縮減，因此從長期來看，地方政府在土地方面的投入以及城投等領域的債務，將迎來大方向上的“去杠桿”。
也正是由于大方向上預期的變化，民營地產企業的預期變得不甚樂觀，畢竟地產開發轉向公共事業后，完全可以由地方城投通過一二級聯動開發、項目收益自平衡的方式運作，無須更多地產企業的介入。但在屬性變化后，不同的地方政府將會面對完全不同的市場需求；除了一二線城市還有較大的人口流入與購房需求外，其余地區的新增置產需求并不高，更多是改善居住環境、提升公共服務質量以及城市更新等目標。
這意味著，未來的城市建設與滿足居民居住需求的方式是多樣化的；不再是造城與大拆大建，而是更為符合實際需求的城市更新、完善城市功能以及多層次的保障性住房。通過多種模式與渠道去解決實際的居民需求，用最適合的方式來解決居住問題，而不再是過去“一刀切”的發展方式。
租賃住房與基建REITs
當前市場上之所以關注土地出讓金的變化，根本因素還是在于目前地方政府的廣義債務率處于較高水平，尤其近來城投債務的風險高發，更是令投資人產生了更多的擔憂。但在房地產逐漸公共事業化之后，實際上地方政府在土地整理等方面的投入也變少了，并且政府收回投資的方式也會有新的變化，不再與土地出讓金進行高度掛鉤。
以二三線城市的普遍情況為例，過去依靠地方政府與城投進行大規模舉債、進行土地整理，那么自然需要通過大規模的土地出讓來收回投資。而如今房地產公共事業化后，整理完成后的土地由地方城投摘牌、建設為保障性租賃住房對外出租；乍一看似乎短期收入受到影響，但實則不然，城投完全可以通過基建REITs或ABS等資產證券化工具將保障性租賃住房進行資產盤活，同樣完成了資金回收。
實際上，早在2018年國開行就曾試水發行以租賃住房為底層資產的產品，由國家開發銀行擔任專項計劃統一協調人，國開證券為專項計劃管理人和主承銷機構，上海地產集團為專項計劃資產服務機構，底層資產為上海地產集團持有的公共租賃住房租金收入。此專項計劃采取一次儲架、分期發行的機制，期限25年，儲架獲批額度100億元，首期擬發行額度18億元。
而在基建REITs制度逐漸完善后，地方城投也完全可以通過基建REITs等制度來實現資產的證券化、通過存量資產盤活來收回投資；在地方政府與城投更深度的參與到地方的土地開發之后，土地出讓金所貢獻的一級開發收益并不是全部，后續開發產生的效益與資產盤活的效率才是重中之重。
集體用地的租售同權
過去地方政府的“土地財政”實際上是局限在國有建設用地范圍之內的，大量農村集體建設用地并未發揮應有的效益；這一問題隨著近年來制度的完善已逐漸解決，如今已經明確未來集體用地將與國有建設用地租售同權，但在實際操作中，這個問題并不那么簡單。
土地價值并不只建立在區位價值與單位面積上，更重要的是城市規劃下的土地屬性；因此集體建設用地雖然獲得了同等入市的權利，但從根本上還是受到城市規劃的制約，以及需要合理分攤區域開發所產生的各項前期成本。這就使得許多地區的集體建設用地開發探索之路走的并不快，需要解決的問題還不少。
但從實際項目的角度出發，這個問題之所以難，難就難在要將集體用地作為純市場化開發用地、完全交給市場來定價；從目前房地產公用事業化、鄉村振興等多角度考慮，集體建設用地也完全可以通過股權合作的方式納入到城投對于片區的統一開發運作中去，村集體以土地入股、后期享受股權分紅。
在城投作為統一開發運作主體的模式下，既可以將一級開發的各項成本進行合理分攤，又可以更合理的分配集體用地的各項價值，還可以更靈活的進行項目運營與后期的再融資。這也使得未來地方政府與城投可以挖掘的經營方向與渠道有所拓展，由此產生的土地收益也可以作為未來鄉村振興的穩定、持續來源。
土地要素的橫向補償
從目前的市場需求與人口流動的趨勢來看，目前國內市場的土地與房產供給并不是不充分，而是市場需求不均衡與供給的不匹配。因此，未來許多地區的重點收入來源并不是進一步進行城市開發、通過土地財政獲益；而是通過制度性的再分配，獲得土地要素的橫向補償。
以建設用地指標為例，從人均指標來看，建設用地指標是完全足夠、且有剩余的；但由于人口流動等變化，造成部分地區建設用地指標匱乏、價格大幅攀升，但更多的地區出現建設用地指標剩余。之前放開的省內建設用地指標流轉，就將省內人口流出地區的建設用地指標“賣”給人口流入地區，既滿足了實際需求，也進行了資源橫向補償，讓先富帶動后富。
下一步的政策改革方向也很清晰，就是從建設用地指標的省內流轉進一步轉變為全國性的交易；通過土地要素的橫向補償進一步解決東西部發展不均衡的問題，也緩解人口凈流入地區的實際用地緊張。
由此我們可以窺見，雖然單純的地產市場在下降，但地方政府與城投的工作并未曾減輕；土地出讓金與地方財政的高度掛鉤也將逐漸成為過去式。在制度性改革下，地方債務問題與公共服務問題，將以一種新的方式進行改善與解決；地方政府的可用財力與城投的穩定性，自然也會隨著模式的變化而變化。
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