任博宏觀倫道 作者：毛小柒
來(lái)源：濤動(dòng)宏觀（ID：jinrongjianghu123123）
2021年8月5日，河南省國(guó)資委官網(wǎng)發(fā)布3號(hào)文，進(jìn)一步細(xì)化了2021年3月26日國(guó)務(wù)院國(guó)資委發(fā)布的18號(hào)文，整體上延續(xù)了《關(guān)于國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束的指導(dǎo)意見》（2018年9月13日由中辦和國(guó)辦發(fā)布）的要求和精神，進(jìn)一步敲定了地方國(guó)企債務(wù)融資紅線和相關(guān)管控要求，進(jìn)一步敲定了地方國(guó)企債務(wù)融資紅線和相關(guān)管控要求。
雖然3號(hào)文只是由河南省發(fā)布，且這一輪地方國(guó)企債務(wù)整頓由河南的永煤控股違約引起，但考慮到地方國(guó)企債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的整頓是一項(xiàng)系統(tǒng)工程，不僅涉及到債券市場(chǎng)生態(tài)，亦關(guān)系到國(guó)企改革以及地方隱性債務(wù)，因此3號(hào)文具有普適性。
一、地方國(guó)企債務(wù)整頓是政治任務(wù)：國(guó)企改革三年行動(dòng)、隱性債務(wù)和債市生態(tài)
（一）提高政治站位、強(qiáng)化約束、維護(hù)國(guó)企市場(chǎng)信譽(yù)，并加大問(wèn)責(zé)力度
地方國(guó)企債務(wù)整頓不僅是國(guó)企三年改革行動(dòng)的任務(wù)之一，亦和2020年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出的隱性債務(wù)整頓有關(guān)（地方融資平臺(tái)的轉(zhuǎn)型方向便是普通地方國(guó)企、3號(hào)文和18號(hào)文均提及了國(guó)企改革和隱性債務(wù)等問(wèn)題），同時(shí)還事關(guān)債券市場(chǎng)生態(tài)建設(shè)（維護(hù)地方國(guó)企債券市場(chǎng)聲譽(yù)和金融市場(chǎng)穩(wěn)定），因此地方國(guó)企債務(wù)整頓實(shí)際上已成為政治任務(wù)。
3號(hào)文某種程度上是河南省重視防范地方國(guó)企債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的表現(xiàn)（當(dāng)然這也是永煤違約對(duì)河南地區(qū)融資環(huán)境形成較大沖擊后政府無(wú)奈采取的結(jié)果），亦和18號(hào)所提及的“化解國(guó)企債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)作為重中之重”精神相一致。具體看，
1、提高政治站位，企業(yè)是責(zé)任主體，董事長(zhǎng)是第一責(zé)任人。
2、加強(qiáng)財(cái)務(wù)杠桿約束，防止有息負(fù)債和或有債務(wù)過(guò)度積累，加強(qiáng)對(duì)各級(jí)子企業(yè)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管控，引導(dǎo)高負(fù)債子企業(yè)穩(wěn)步降低資產(chǎn)負(fù)債率。
3、依法合規(guī)開展債務(wù)融資和風(fēng)險(xiǎn)處置，嚴(yán)格遵守資本市場(chǎng)規(guī)則和監(jiān)管要求，努力維護(hù)國(guó)企市場(chǎng)信譽(yù)和金融市場(chǎng)穩(wěn)定。
4、對(duì)四大企業(yè)要加大問(wèn)責(zé)力度。
（二）延續(xù)了《關(guān)于國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束的指導(dǎo)意見》的要求和精神
從具體內(nèi)容上看，3號(hào)文延續(xù)了《關(guān)于國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束的指導(dǎo)意見》的要求和精神，很多內(nèi)容具有較好的契合性，如均提出按照基準(zhǔn)線、預(yù)警線和重點(diǎn)監(jiān)管線等三線進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債率管理，并相應(yīng)設(shè)定重點(diǎn)關(guān)注企業(yè)和重點(diǎn)監(jiān)管企業(yè)。
2018年9月13日，中共中央辦公廳和國(guó)務(wù)院辦公廳聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束的指導(dǎo)意見》，將所有行業(yè)、所有類型國(guó)有企業(yè)納入資產(chǎn)負(fù)債約束管理體制，并提出了一系列要求，特別是3號(hào)文的很多規(guī)定基本上和《關(guān)于加強(qiáng)國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束的指導(dǎo)意見》相一致，這里不再贅述（詳見下表）。
二、3號(hào)文雖然針對(duì)河南省管企業(yè)，但也適用于非省管的地方國(guó)企（含平臺(tái)）
（一）雖然3號(hào)文針對(duì)的是河南省管企業(yè)，但3號(hào)文同時(shí)亦明確各省轄市國(guó)資監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)參照要求指導(dǎo)本地監(jiān)管企業(yè)做好債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管控工作，這意味著3號(hào)文實(shí)際上也適用于地方融資平臺(tái)（大部分具有地方國(guó)資背景或即將轉(zhuǎn)型為真正的地方國(guó)企）。
（二）考慮到3號(hào)文延續(xù)了《關(guān)于國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束的指導(dǎo)意見》的要求和精神，基本上可以被視為是18號(hào)文的配套細(xì)則，因此3號(hào)文的適用性亦可以進(jìn)一步推廣到河南省以外的地區(qū)。因此18號(hào)擬定的一些原則仍然值得關(guān)注，如下表所呈現(xiàn)的“三個(gè)結(jié)合”。
（三）2016年河南省啟動(dòng)了重點(diǎn)省屬國(guó)有工業(yè)企業(yè)改革，2017年則將國(guó)企改革由工業(yè)企業(yè)轉(zhuǎn)向全部企業(yè)。目前河南省共有29家省管（屬）國(guó)企名單。
三、地方國(guó)企債務(wù)整頓要點(diǎn)全面梳理
（一）“三線兩重”：推動(dòng)重點(diǎn)關(guān)注和重點(diǎn)管控企業(yè)控（或降）杠桿
1、根據(jù)2018年9月13日中辦和國(guó)辦發(fā)布的《關(guān)于加強(qiáng)國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束的指導(dǎo)意見》，3號(hào)文按照資產(chǎn)負(fù)債率的基準(zhǔn)線、預(yù)警線和重點(diǎn)監(jiān)管線等三線要求對(duì)地方國(guó)企實(shí)行名單制管理，即對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率超過(guò)警戒線和重點(diǎn)監(jiān)管線的企業(yè)，根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)大小程度分別納入兩重（即重點(diǎn)關(guān)注和重點(diǎn)管控企業(yè)）。
2、對(duì)于納入重點(diǎn)管控名單的企業(yè)，原則上
（1）原則上，不得實(shí)施推高資產(chǎn)負(fù)債率的境內(nèi)外投資，重大投資要履行專門審批程序，嚴(yán)格高風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)管理，并大幅壓減各項(xiàng)費(fèi)用支出。
（2）原則上，債券余額占帶息負(fù)債的比例不得超過(guò)30%，一年內(nèi)到期債券不超過(guò)債券余額的60%。
（3）督促指導(dǎo)納入債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)重點(diǎn)管控名單的企業(yè)“一企一策”制定債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)處置工作方案。
3、對(duì)高負(fù)債企業(yè)，要通過(guò)控投資、壓負(fù)債、增積累、引戰(zhàn)投、債轉(zhuǎn)股等方式多措并舉降杠桿減負(fù)債。
（二）“3+2”融資紅線：涉及擔(dān)保、隱性債務(wù)以及債券發(fā)行等三大領(lǐng)域
像地產(chǎn)一樣，3號(hào)文對(duì)地方國(guó)企也設(shè)定了融資紅線，即“3+2”融資紅線，主要涉及擔(dān)保行為（2條紅線）、隱性債務(wù)（1條紅線）以及債券發(fā)行（針對(duì)重點(diǎn)管控企業(yè)的2條紅線）等三個(gè)方面。實(shí)際上，18號(hào)文亦提出嚴(yán)控地方國(guó)企通過(guò)表外、永續(xù)債等方式融資，并嚴(yán)格限制對(duì)外擔(dān)保、避免交叉?zhèn)鶆?wù)風(fēng)險(xiǎn)。具體看，
1、嚴(yán)控?fù)?dān)保規(guī)模：累計(jì)擔(dān)保總額原則上不得超過(guò)本企業(yè)凈資產(chǎn)的50%，且對(duì)單個(gè)被擔(dān)保人提供的累計(jì)擔(dān)保總額原則上不得超過(guò)本企業(yè)凈資產(chǎn)的20%。
2、壓存量、控總量、管增量：對(duì)永續(xù)債券、永續(xù)保險(xiǎn)、永續(xù)信托等權(quán)益類永續(xù)債和并表基金產(chǎn)品余額超過(guò)凈資產(chǎn)40%的部分視同帶息負(fù)債管理。
3、對(duì)納入債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)重點(diǎn)管控名單的企業(yè)：原則上債券余額占帶息負(fù)債的比例不得超過(guò)30%，一年內(nèi)到期債券不超過(guò)債券余額的60%。
除以上“3+2”紅線外，在擔(dān)保行為、隱性債務(wù)、債券發(fā)行等方面還有更細(xì)化的要求，如嚴(yán)控企業(yè)相互擔(dān)保等捆綁式融資行為、嚴(yán)禁為非國(guó)企和個(gè)人提供擔(dān)保、嚴(yán)控資產(chǎn)出表和表外融資等行為、推動(dòng)永續(xù)債總體規(guī)模穩(wěn)步下降、嚴(yán)禁融資性貿(mào)易和虛假貿(mào)易行為等等。
此外，18號(hào)文亦提出要嚴(yán)控低毛利貿(mào)易、金融衍生品、PPP等高風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)，嚴(yán)禁融資性貿(mào)易和“空轉(zhuǎn)”“走單”等虛假貿(mào)易業(yè)務(wù)。實(shí)際上2017年以來(lái)，國(guó)資委便一再嚴(yán)令禁止違規(guī)的融資性貿(mào)易（扮演著中小企業(yè)的“銀行”角色）。例如，2017年3月國(guó)資委便明確將嚴(yán)格控制盲目投資、嚴(yán)格禁止單純?yōu)閿U(kuò)大規(guī)模的融資性貿(mào)易，同年3月22日國(guó)資委通報(bào)了中國(guó)鐵路物資集團(tuán)國(guó)有資產(chǎn)重大損失案（融資性貿(mào)易便是主因），2017年4月國(guó)資委發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步排查中央企業(yè)融資性貿(mào)易業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的通知》明確提出加快淘汰低水平、低毛利貿(mào)易業(yè)務(wù)。
（三）加強(qiáng)子企業(yè)、投資管控、資金用途、拆借、兩金等運(yùn)行管理
1、強(qiáng)化子企業(yè)的法人主體地位和獨(dú)立性，加強(qiáng)對(duì)子企業(yè)的管控，合理確定子企業(yè)的債務(wù)水平，減少母子企業(yè)、子企業(yè)與子企業(yè)之間的風(fēng)險(xiǎn)傳染。
實(shí)際上關(guān)于國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束的指導(dǎo)意見》亦提出“強(qiáng)化國(guó)有企業(yè)集團(tuán)公司對(duì)所屬子企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束”，即將子企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債約束納入集團(tuán)公司考核體系，進(jìn)一步強(qiáng)化子企業(yè)資產(chǎn)、財(cái)務(wù)和業(yè)務(wù)獨(dú)立性，減少母子企業(yè)、子企業(yè)與子企業(yè)之間的風(fēng)險(xiǎn)傳染。
2、強(qiáng)化資金管理、嚴(yán)格投資管控，嚴(yán)控占用資金規(guī)模大、回收周期長(zhǎng)、回報(bào)率水平低，且大幅增加企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)或表外債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目投資。
3、嚴(yán)格規(guī)范內(nèi)部資金拆借、嚴(yán)禁違規(guī)對(duì)外拆借資金。
4、嚴(yán)格管控債務(wù)融資資金用途，即募集資金要用到戰(zhàn)略安全、產(chǎn)業(yè)引領(lǐng)、國(guó)計(jì)民生、公共服務(wù)等關(guān)鍵領(lǐng)域和重要行業(yè)，原則上要確保投資項(xiàng)目的回報(bào)率高于資金成本，嚴(yán)禁過(guò)度融資形成資金無(wú)效淤積，嚴(yán)禁資金空轉(zhuǎn)、脫實(shí)向虛，嚴(yán)禁挪用資金、違規(guī)套利，探索對(duì)企業(yè)重大資金支出開展動(dòng)態(tài)監(jiān)控。
5、加強(qiáng)“兩金”管控，這里的“兩金”主要是指應(yīng)收款和存貨（以建筑類國(guó)企為主），加強(qiáng)“兩金”管控實(shí)際上是指加強(qiáng)回流速度、縮短回款賬期、提高回收質(zhì)量、減少無(wú)效占用、降低壞賬損失率，以提高資產(chǎn)質(zhì)量和流動(dòng)性。
（四）加強(qiáng)清理整頓（打破剛兌仍是大方向）、深化國(guó)企改革
1、清理整頓實(shí)際上是指推動(dòng)地方國(guó)企的戰(zhàn)略性重組和專業(yè)化融合，具體看是指加強(qiáng)“兩資”（低效資產(chǎn)和無(wú)效資產(chǎn)）處置、兩非（非主業(yè)和非優(yōu)勢(shì)）業(yè)務(wù)剝離以及虧損企業(yè)治理。實(shí)際上《關(guān)于國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束的指導(dǎo)意見》亦明確提出“積極推動(dòng)國(guó)有企業(yè)兼并重組”和“依法依規(guī)實(shí)施國(guó)有企業(yè)破產(chǎn)”。
這就意味著防范風(fēng)險(xiǎn)并不意味著保剛兌（雖然從實(shí)際情況來(lái)看對(duì)地方來(lái)說(shuō)這很難），畢竟政策層面的整體基調(diào)仍是基于風(fēng)險(xiǎn)防控角度，對(duì)打破剛兌這一方面是基本認(rèn)可的，即通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)出清實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰是資本市場(chǎng)的正常運(yùn)行機(jī)制、投資機(jī)構(gòu)切實(shí)提高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的定價(jià)能力，風(fēng)險(xiǎn)該暴露就暴露、該破產(chǎn)就破產(chǎn)。
（1）支持國(guó)有企業(yè)依法對(duì)扭虧無(wú)望、已失去生存發(fā)展前景的“僵尸子企業(yè)”進(jìn)行破產(chǎn)清算。
（2）對(duì)嚴(yán)重資不抵債失去清償能力的平臺(tái)公司，依法實(shí)施破產(chǎn)重整或清算。
（3）堅(jiān)持減虧控虧、加強(qiáng)企業(yè)清理整頓，推動(dòng)納入治理范圍的虧損子企業(yè)戶數(shù)和虧損額逐步下降。
第一，對(duì)長(zhǎng)期虧損、扭虧無(wú)望的企業(yè)，要堅(jiān)決重組或關(guān)停；
第二，對(duì)產(chǎn)品無(wú)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、市場(chǎng)前景不明朗的虧損企業(yè)要果斷轉(zhuǎn)型；
第三，對(duì)無(wú)戰(zhàn)略安排、與主業(yè)發(fā)展方向不符的虧損企業(yè)要盡快退出。
（4）對(duì)符合破產(chǎn)條件但仍有發(fā)展前景的企業(yè)，支持債權(quán)人和企業(yè)按照法院破產(chǎn)重整程序或自主協(xié)商對(duì)企業(yè)進(jìn)行債務(wù)重組。對(duì)已失去生存發(fā)展前景的企業(yè)，要破除障礙，依法依規(guī)進(jìn)行破產(chǎn)清算。
（5）持續(xù)加大對(duì)產(chǎn)業(yè)集中度不高、同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)突出企業(yè)的聯(lián)合重組，積極開展與央企、地方國(guó)企、民企等的外部重組，通過(guò)重大資產(chǎn)重組、吸收合并等方式，推動(dòng)企業(yè)兼并重組，同時(shí)鼓勵(lì)各類投資者通過(guò)股權(quán)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金、產(chǎn)業(yè)投資基金等形式參與國(guó)有企業(yè)兼并重組。
2、積極開展股權(quán)融資，具體包括以下幾個(gè)方面，
（1）通過(guò)整體或分業(yè)務(wù)板塊上市、增發(fā)、配股等方式進(jìn)行股權(quán)融資，提高企業(yè)資產(chǎn)證券化率。
（2）通過(guò)增資擴(kuò)股、出讓股份、合資合作等方式引入外部資本。
（3）通過(guò)設(shè)立相關(guān)基金、股權(quán)債權(quán)置換等方式，積極吸收金融資本和社會(huì)資金，有效轉(zhuǎn)化成資本金投入，擴(kuò)大股權(quán)融資規(guī)模，有效補(bǔ)充企業(yè)權(quán)益資本。
四、嚴(yán)禁惡意逃廢債與加強(qiáng)日常管理，建立并嚴(yán)格落實(shí)“631”債務(wù)償還機(jī)制
受永煤違約影響，河南地區(qū)企業(yè)的融資環(huán)境急劇惡化。為此在加強(qiáng)債券發(fā)行管理之外，3號(hào)文亦提出通過(guò)“加強(qiáng)債券存續(xù)管理”和“依法處置債券違約”等舉措嚴(yán)禁惡意逃廢債，維護(hù)市場(chǎng)生態(tài)。具體如下，
（一）債券發(fā)行情況要報(bào)告（報(bào)告要素包括品種、規(guī)模、期限、用途、還款、資金保障等關(guān)鍵信息）。
（二）重點(diǎn)關(guān)注信用評(píng)級(jí)低、集中到期債券規(guī)模大、現(xiàn)金流緊張、經(jīng)營(yíng)嚴(yán)重虧損企業(yè)的債券違約風(fēng)險(xiǎn)，提前做好兌付資金接續(xù)安排。
（三）對(duì)按期兌付確有困難的，要提前溝通確定處置方案，通過(guò)債券展期、置換等方式化解風(fēng)險(xiǎn)，并及時(shí)披露股東變更、資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)、新增大額債券重大事項(xiàng)。
（四）對(duì)于已經(jīng)發(fā)生債券違約的企業(yè)，努力達(dá)成和解方案，挽回市場(chǎng)信心，防止發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)踩踏和外溢。
（五）完善重點(diǎn)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)監(jiān)測(cè)臺(tái)賬，督促指導(dǎo)納入債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)重點(diǎn)管控名單的企業(yè)“一企一策”制定債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)處置工作方案。
（六）用好銀行貸款、債券、融資租賃和信用證等各類債務(wù)融資工具，提高直接融比重，用好用足國(guó)家關(guān)于債轉(zhuǎn)股的政策、積極開展債轉(zhuǎn)股工作。
（七）建立并嚴(yán)格落實(shí)“631”債務(wù)償還機(jī)制，即提前6個(gè)月制定到期還款計(jì)劃、提前3個(gè)月落實(shí)資金來(lái)源、提前1個(gè)月賬上備足償債資金。
五、附件
（一）附件1：地方國(guó)有企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)表
（二）附件2：地方國(guó)有企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)債券明細(xì)表
（三）附件3：地方國(guó)有企業(yè)債務(wù)債券風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)指標(biāo)自動(dòng)計(jì)算表
注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
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原標(biāo)題： 地方國(guó)企債務(wù)融資紅線敲定
