作者：楊曉懌

來源：楊老師的基建課堂（ID：msyangteacher）

英語中有個短語叫elephant in the room（房間里的大象），意思是一些非常顯而易見的，可是卻一直被忽略的問題。

對于國內的去杠桿、影子銀行與地方財政來說，地方隱性債務就是發展過程中無聲的大象；所有人都知道龐然大物的存在，但因為種種原因，總是刻意忽略大象的存在，或者忽視了大象的龐大。

被藏起來的大象

自2011年地方政府債務問題引起重視后，財政部就致力于解決地方債務問題，以避免引發系統性金融風險、損害地方政府信用。因此，此后的財政改革致力于化解地方債務，希望通過“組合拳”解決債務問題。

然而，由于地方債務規模太大，涉及方面太多，改革并不能一蹴而就。因此，在2014年開始的財政改革中，既出現了“開明渠、堵暗道”、發行地方政府債券置換存量政府性債務；又出現了“新老債務劃斷”、將相當一部分與政府有關的債務列為企業債務，拒絕承認這些債務與地方政府有關。

此舉讓地方財政信用固若金湯，免除了系統性金融風險的困擾，但也就此使得地方隱性債務就此誕生，成為了財政屋子里的無聲大象。只要大象靜靜的關在屋子里，就不會發出任何聲音，也不會造成任何風險，地方債務問題看起來已經被完美的解決。

奔跑的大象

自2015年開始，政府開啟了新一輪改革。在吸取了地方債務的經驗教訓后，政府開始向企業轉移杠桿；通過政府購買服務、政府與社會資本合作（PPP）模式，利用社會資本與企業來承擔債務，由此來避免政府債務的增加。

此舉的初衷是非常好的，但由于制度的不成熟以及金融市場的不完善，大量企業進行的基礎設施與公共服務投資，實際上形成的還是地方政府債務；大部分項目沒有經營性收入或者收入非常少，主要依賴的還是財政付費。此后流行的EPCF、ABO模式，雖名為企業付費，但根本上來看，也同樣如此。

在這樣的情況下，雖然表面上的政府債務得到了很好的控制，但屋子的大象、地方隱性債務開始以極快的速度飛奔；屋子里的大象開始奔跑、躁動，剛剛穩固的地方財政，再次受到沖擊。

有限的氧氣

在債務杠桿擴充的大背景下，奔跑的隱性債務雖然令人擔憂，但也并不存在太大的風險；可是從2018年開始去杠桿的大周期后，大量隱性債務再次沖擊了地方財政。

日益增加的隱性債務造成了龐大的財務成本，在借新還舊被限制、新增債務規模受到控制后，龐大的債務壓力讓地方財政與城投有限的財力空間受到了極大的擠壓。

地方政府有限的可用財力就像屋子里的氧氣，看似充裕；但屋子里無聲的大象悄悄的占用了大量的氧氣，讓地方財政的呼吸都變得困難。這一場景在近年來屢次上演，盡管2020年上半年的“疫情經濟”帶來了短暫的寬松，但地方財政日益艱難的大趨勢不會有任何變化——屋子里的氧氣，始終是有限的。

縮小的房間

眼看大象已經藏不住了，深化改革也已經到了深水區，屋子里的大象也到了該處理的時刻。盡管市場上有一些美好的希望，希望能在屋子里多打一些氧氣、讓這個微妙的現狀再持續一段時間。但是，財政改革進一步的方向卻是進一步縮小地方財政有限的挪騰空間、進一步降低地方政府的財權。

這意味著，未來裝著大象的屋子要進一步縮小；一些大象將被迫瘦身、甚至是出現在陽光之下。在大象的掙扎之下，許多看似光鮮亮麗的地方政府形象將被震碎，未來的市場也絕不會平靜。

對地方隱性債務動真格，帶來的連鎖反應，恐怕會超出所有人的預期。屋子里的大象，或許比想象的更大。

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原標題： 地方隱性債務：房間里的無聲大象