近年來(lái)人身險(xiǎn)原保險(xiǎn)保費(fèi)收入增速波動(dòng)下滑，2021年首次呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)；壽險(xiǎn)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，市場(chǎng)集中度有所下降，但頭部效應(yīng)仍較為明顯

受監(jiān)管政策持續(xù)加碼、壽險(xiǎn)行業(yè)轉(zhuǎn)型、疫情沖擊、居民購(gòu)買(mǎi)力下降等因素影響，近年來(lái)人身險(xiǎn)原保險(xiǎn)保費(fèi)收入增速波動(dòng)下滑，2021年首次呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。從結(jié)構(gòu)來(lái)看，健康險(xiǎn)保費(fèi)收入保持增長(zhǎng)但增速放緩，占總保費(fèi)收入比重由2015年的14.80%增長(zhǎng)至2021年的25.42%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)調(diào)整，隨著居民健康保障意識(shí)的不斷提高，健康險(xiǎn)保費(fèi)收入規(guī)模及占比有望繼續(xù)提升。

根據(jù)銀保監(jiān)會(huì)公布的《保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)法人名單》，截至2021年12月末，人身險(xiǎn)公司共75家，健康險(xiǎn)公司共7家，養(yǎng)老保險(xiǎn)公司共9家。從行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)情況來(lái)看，2011年以來(lái)五大上市險(xiǎn)企人身險(xiǎn)業(yè)務(wù)市場(chǎng)份額占比波動(dòng)下降，隨著互聯(lián)網(wǎng)渠道和經(jīng)紀(jì)渠道的快速發(fā)展，中小壽險(xiǎn)公司在業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型過(guò)程中，其產(chǎn)品憑借一定的價(jià)格優(yōu)勢(shì)，觸達(dá)客戶(hù)的能力有所增強(qiáng)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇；但總體來(lái)看，頭部險(xiǎn)企依托于品牌影響力、對(duì)銷(xiāo)售渠道的控制力、較強(qiáng)的產(chǎn)品設(shè)計(jì)和定價(jià)能力等方面優(yōu)勢(shì)，仍維持相對(duì)較高的市場(chǎng)份額。

渠道方面，代理人規(guī)模縮水，互聯(lián)網(wǎng)新規(guī)出臺(tái)，未來(lái)銀保渠道競(jìng)爭(zhēng)或?qū)⒏鼮榧ち遥瑢?duì)銀保渠道依賴(lài)較高的非銀郵系中小保險(xiǎn)公司面臨一定挑戰(zhàn)

中證鵬元預(yù)計(jì)代理人規(guī)模仍有進(jìn)一步下降可能性，對(duì)2022年新單保費(fèi)增長(zhǎng)帶來(lái)一定壓力。受人口紅利的逐漸消退、壽險(xiǎn)行業(yè)轉(zhuǎn)型倒逼壽險(xiǎn)公司重視代理人隊(duì)伍質(zhì)量建設(shè)等因素影響，代理人規(guī)模自2019年達(dá)到頂峰后，開(kāi)始出現(xiàn)持續(xù)下滑，2021年末代理人合計(jì)641.9萬(wàn)人，較2020年末下降23.86%。近期監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)銷(xiāo)售環(huán)節(jié)的檢查力度進(jìn)一步加強(qiáng)，2021年11月《人身保險(xiǎn)銷(xiāo)售管理辦法（征求意見(jiàn)稿）》征求意見(jiàn)，擬實(shí)施保險(xiǎn)銷(xiāo)售人員分級(jí)管理、不允許自保件和互保件參與考核、限制傭金比例等，預(yù)計(jì)代理人規(guī)模仍有進(jìn)一步下降可能性，對(duì)2022年新單保費(fèi)增長(zhǎng)帶來(lái)一定壓力。

互聯(lián)網(wǎng)人身保險(xiǎn)政策收緊，對(duì)分支機(jī)構(gòu)較少、銷(xiāo)售渠道較為單一的中小壽險(xiǎn)公司業(yè)務(wù)造成一定沖擊。互聯(lián)網(wǎng)人身保險(xiǎn)業(yè)務(wù)新規(guī)出臺(tái)，該文件基于保險(xiǎn)產(chǎn)品類(lèi)別對(duì)網(wǎng)銷(xiāo)人身險(xiǎn)產(chǎn)品的公司設(shè)定了分檔的償付能力要求，受此影響，多家險(xiǎn)企暫停互聯(lián)網(wǎng)人身險(xiǎn)業(yè)務(wù)或停售相關(guān)產(chǎn)品，尤其對(duì)分支機(jī)構(gòu)較少、銷(xiāo)售渠道較為單一的中小壽險(xiǎn)公司影響較大。

受代理人規(guī)模持續(xù)下降、互聯(lián)網(wǎng)人身保險(xiǎn)政策收緊等影響，未來(lái)銀保渠道競(jìng)爭(zhēng)或?qū)⒏鼮榧ち摇＝陙?lái)個(gè)險(xiǎn)渠道深度轉(zhuǎn)型，銀保渠道保費(fèi)收入呈增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，《人身保險(xiǎn)銷(xiāo)售管理辦法（征求意見(jiàn)稿）》指出保險(xiǎn)公司與商業(yè)銀行開(kāi)展保險(xiǎn)銷(xiāo)售合作過(guò)程中可以選定專(zhuān)屬合作網(wǎng)點(diǎn)開(kāi)展深度合作，未來(lái)銀保渠道有望快速發(fā)展，大型險(xiǎn)企憑借其較強(qiáng)的股東背景、廣泛的服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)、能為銀行提供存款資源等條件，具備較大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，而對(duì)銀保渠道依賴(lài)較高的非銀郵系中小保險(xiǎn)公司面臨一定挑戰(zhàn)。

保費(fèi)規(guī)模及價(jià)值方面，受疫情、代理人規(guī)模下降、普惠型產(chǎn)品沖擊以及保險(xiǎn)購(gòu)買(mǎi)力下降影響，新單保費(fèi)增長(zhǎng)乏力；受新舊重疾定義切換、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致產(chǎn)品價(jià)格下降等影響，新業(yè)務(wù)價(jià)值率可能進(jìn)一步下滑，新業(yè)務(wù)價(jià)值承壓；保單繼續(xù)率持續(xù)下滑，未來(lái)續(xù)期保費(fèi)對(duì)保費(fèi)增長(zhǎng)的支撐作用有待觀察

受疫情、代理人規(guī)模下降、普惠型產(chǎn)品沖擊以及保險(xiǎn)購(gòu)買(mǎi)力下降影響，新單保費(fèi)增長(zhǎng)乏力。從5家上市險(xiǎn)企來(lái)看，2021年中國(guó)人壽、平安壽險(xiǎn)新單保費(fèi)分別同比下降9.32%、3.22%，主要系個(gè)險(xiǎn)新單保費(fèi)明顯下降；新華人壽、太保壽險(xiǎn)和人保壽險(xiǎn)新單保費(fèi)實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，主要系其加大了銀保渠道業(yè)務(wù)拓展力度、銀保新單保費(fèi)明顯增長(zhǎng)。值得注意的是，2021年5家上市險(xiǎn)企個(gè)險(xiǎn)新單保費(fèi)均較2020年有所下降，拖累整體新單保費(fèi)增長(zhǎng)。考慮到疫情帶來(lái)的收入不確定性使得居民的保險(xiǎn)購(gòu)買(mǎi)力下降，“惠民保”等價(jià)格較低的城市定制型醫(yī)療報(bào)銷(xiāo)型產(chǎn)品對(duì)商業(yè)重疾險(xiǎn)需求有一定的擠出效應(yīng)，且短期內(nèi)代理人效能提升帶來(lái)的正面影響不抵代理人規(guī)模下滑帶來(lái)的負(fù)面影響，新單保費(fèi)規(guī)模增長(zhǎng)乏力。

在新單保費(fèi)增長(zhǎng)乏力的背景下，新業(yè)務(wù)價(jià)值率下滑，新業(yè)務(wù)價(jià)值承壓。從新業(yè)務(wù)價(jià)值率來(lái)看，已披露2021年新業(yè)務(wù)價(jià)值率的4家上市險(xiǎn)企新業(yè)務(wù)價(jià)值率均同比下滑，主要有產(chǎn)品價(jià)格和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)兩方面原因：產(chǎn)品價(jià)格方面，在行業(yè)下行的背景下，壽險(xiǎn)公司競(jìng)爭(zhēng)加劇，產(chǎn)品價(jià)格下調(diào)；產(chǎn)品結(jié)構(gòu)方面，客戶(hù)購(gòu)買(mǎi)力下降，對(duì)保障型產(chǎn)品需求降低，重疾銷(xiāo)售難度大幅提升，在行業(yè)整體轉(zhuǎn)型困難的背景下，為維持保費(fèi)規(guī)模的穩(wěn)定，部分壽險(xiǎn)公司不得不擴(kuò)大低價(jià)值率的儲(chǔ)蓄型產(chǎn)品銷(xiāo)售比例，使得新業(yè)務(wù)價(jià)值率明顯下滑。此外，新舊重疾定義切換后，新業(yè)務(wù)價(jià)值率較高的重疾險(xiǎn)業(yè)務(wù)整體價(jià)值率有所下降，給新業(yè)務(wù)價(jià)值的增長(zhǎng)帶來(lái)壓力。從新業(yè)務(wù)價(jià)值來(lái)看，2021年5家上市險(xiǎn)企新業(yè)務(wù)價(jià)值均同比下滑，在新單保費(fèi)增長(zhǎng)乏力、新業(yè)務(wù)價(jià)值率下滑的環(huán)境下，未來(lái)新業(yè)務(wù)價(jià)值承壓。

保單繼續(xù)率持續(xù)下滑，未來(lái)續(xù)期保費(fèi)對(duì)保費(fèi)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用有待觀察。從保單繼續(xù)率看，2021年5家上市險(xiǎn)企的保單繼續(xù)率均較2019年有所下滑，在壽險(xiǎn)行業(yè)轉(zhuǎn)型調(diào)整的背景下，代理人渠道改革的推進(jìn)使得低質(zhì)量代理人脫落，與之對(duì)應(yīng)的存量保單也會(huì)受到影響，疊加疫情影響，代理人線(xiàn)下面訪(fǎng)受限，部分客戶(hù)因經(jīng)濟(jì)問(wèn)題未續(xù)保，拉低了保單繼續(xù)率。2022年代理人渠道改革仍在繼續(xù)，疫情尚未得到完全控制，續(xù)期保費(fèi)對(duì)保費(fèi)增長(zhǎng)的支撐作用有待觀察。

支出方面，2018年以來(lái)退保率整體呈下降趨勢(shì)，但仍需關(guān)注代理人規(guī)模收縮導(dǎo)致自保件退保、居民理財(cái)方式持續(xù)多元化對(duì)儲(chǔ)蓄型保險(xiǎn)產(chǎn)品帶來(lái)的沖擊等退保風(fēng)險(xiǎn)；頭部險(xiǎn)企營(yíng)運(yùn)效率明顯優(yōu)于其他中小險(xiǎn)企，更容易實(shí)現(xiàn)承保盈利

退保率方面，隨著中短存續(xù)期產(chǎn)品的逐步到期，2018年以來(lái)行業(yè)退保率整體呈下降趨勢(shì)，但2021年5家上市險(xiǎn)企中有4家退保率較2020年略有上升。盡管近年來(lái)退保率整體下降，但仍面臨一定挑戰(zhàn)：代理人規(guī)模收縮，導(dǎo)致相關(guān)自保件退保；在居民理財(cái)方式持續(xù)多元化的沖擊下，儲(chǔ)蓄型產(chǎn)品的發(fā)展空間受到了一定擠壓；在“惠民保”等醫(yī)療險(xiǎn)迅速發(fā)展的背景下，為減輕繳費(fèi)壓力，部分長(zhǎng)期險(xiǎn)客戶(hù)選擇退長(zhǎng)保短，都將為各險(xiǎn)企帶來(lái)一定的退保壓力。整體來(lái)看，未來(lái)各險(xiǎn)企退保率變化情況仍需關(guān)注。

營(yíng)運(yùn)效率方面，本文以已披露2020年新業(yè)務(wù)價(jià)值的27家發(fā)債壽險(xiǎn)公司作為樣本，采用新業(yè)務(wù)價(jià)值/(手續(xù)費(fèi)及傭金支出+業(yè)務(wù)及管理費(fèi))來(lái)評(píng)價(jià)各壽險(xiǎn)公司營(yíng)運(yùn)效率。從下表來(lái)看，頭部險(xiǎn)企憑借廣泛的網(wǎng)點(diǎn)、品牌影響力以及保費(fèi)規(guī)模較大對(duì)固定成本的攤薄優(yōu)勢(shì)，營(yíng)運(yùn)效率明顯優(yōu)于其他中小險(xiǎn)企，更容易實(shí)現(xiàn)承保盈利。

保險(xiǎn)行業(yè)資金運(yùn)用余額保持增長(zhǎng)，投資端政策松綁，未來(lái)可投資領(lǐng)域擴(kuò)大；投資資產(chǎn)結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)定，債券及其他投資占比超七成，監(jiān)管機(jī)構(gòu)引導(dǎo)保險(xiǎn)資金加大標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品投資，未來(lái)非標(biāo)產(chǎn)品占比或?qū)⑾陆?/p>

近年來(lái)保險(xiǎn)行業(yè)資金運(yùn)用余額保持增長(zhǎng)，投資端政策松綁，未來(lái)可投資領(lǐng)域擴(kuò)大。受益于保費(fèi)收入積累，保險(xiǎn)行業(yè)資金運(yùn)用余額呈持續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，2021年保險(xiǎn)行業(yè)資金運(yùn)用余額為23.23萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)7.14%。2021年中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布多項(xiàng)文件，允許符合要求的保險(xiǎn)資金參與證券出借業(yè)務(wù)，投資公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金，取消保險(xiǎn)資金可投金融企業(yè)（公司）債券白名單要求以及外部信用評(píng)級(jí)要求等，保險(xiǎn)資金可投資范圍擴(kuò)大，有利于保險(xiǎn)資金的市場(chǎng)化運(yùn)作，同時(shí)保險(xiǎn)公司的信用風(fēng)險(xiǎn)管理能力也將面臨更大的考驗(yàn)。

保險(xiǎn)公司投資資產(chǎn)結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)定，債券及其他投資占比超七成，監(jiān)管機(jī)構(gòu)引導(dǎo)保險(xiǎn)資金加大標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品投資，未來(lái)非標(biāo)產(chǎn)品占比或?qū)⑾陆怠ｃy行存款、債券投資等固收類(lèi)投資收益穩(wěn)定、久期長(zhǎng)且期限確定，能較好地匹配保險(xiǎn)資金的偏好與期限，占保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額比例長(zhǎng)期穩(wěn)定在50%左右；股票及基金投資是保險(xiǎn)投資提高收益水平的重要手段，但權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)較大，權(quán)益投資比例穩(wěn)定在10%-15%；其他投資占比呈逐年下降趨勢(shì)，償二代二期工程大幅上調(diào)了無(wú)法穿透的信托計(jì)劃及資管產(chǎn)品的最低資本基礎(chǔ)因子，《關(guān)于修改保險(xiǎn)資金運(yùn)用領(lǐng)域部分規(guī)范性文件的通知》增加了非標(biāo)產(chǎn)品投資比例限制，在政策引導(dǎo)下，未來(lái)非標(biāo)產(chǎn)品投資比例或?qū)⑾陆担兄谔嵘ｋU(xiǎn)公司投資資產(chǎn)質(zhì)量，但考慮到非標(biāo)資產(chǎn)能提供相對(duì)較高的收益，未來(lái)優(yōu)質(zhì)的非標(biāo)資產(chǎn)對(duì)于險(xiǎn)資仍具備較高吸引力。

市場(chǎng)環(huán)境復(fù)雜多變，權(quán)益投資收益不確定性加大，對(duì)保險(xiǎn)公司的投研能力提出了更高要求；國(guó)內(nèi)信用市場(chǎng)復(fù)雜度提升，保險(xiǎn)公司信用風(fēng)險(xiǎn)管理難度加大

投資收益方面，市場(chǎng)環(huán)境復(fù)雜多變，投資收益不確定性較大。從近年上市險(xiǎn)企總投資收益率來(lái)看，整體投資業(yè)績(jī)波動(dòng)趨勢(shì)與權(quán)益市場(chǎng)當(dāng)年走勢(shì)相關(guān)度高，但受投資策略、投研能力、減值計(jì)提等多方面影響，各險(xiǎn)企投資收益率呈現(xiàn)一定的分化。展望2022年，受全球經(jīng)濟(jì)下滑、通脹高企、疫情反復(fù)、地緣政治沖突等因素影響，權(quán)益投資不確定性加大，對(duì)保險(xiǎn)公司的投研能力提出了更高要求。我國(guó)貨幣政策穩(wěn)健偏寬松，但美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟新一輪加息周期，2022年長(zhǎng)端利率走勢(shì)不確定性較大，固收類(lèi)投資收益不確定性加大。近年來(lái)債券市場(chǎng)信用風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)，部分違約主體為地方國(guó)企，弱資質(zhì)國(guó)企的信用風(fēng)險(xiǎn)暴露加大了信用債投資難度，房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)控政策出臺(tái)較為密集，房地產(chǎn)行業(yè)面臨較大的經(jīng)營(yíng)壓力，部分信用債和債權(quán)投資計(jì)劃等非標(biāo)產(chǎn)品投資于商業(yè)地產(chǎn)，加大了前述類(lèi)型投資的潛在市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)內(nèi)信用市場(chǎng)復(fù)雜度提升，保險(xiǎn)公司信用風(fēng)險(xiǎn)管理難度加大。整體來(lái)看，保險(xiǎn)公司投資難度加大，投資收益承壓。

償二代二期工程對(duì)險(xiǎn)企資本認(rèn)定趨嚴(yán)，行業(yè)整體償付能力充足性水平或?qū)⒗^續(xù)下滑，部分險(xiǎn)企面臨資本補(bǔ)充壓力；監(jiān)管機(jī)構(gòu)擬允許保險(xiǎn)公司通過(guò)發(fā)行無(wú)固定期限資本債券補(bǔ)充核心二級(jí)資本，保險(xiǎn)公司資本補(bǔ)充工具進(jìn)一步豐富

保險(xiǎn)行業(yè)整體償付能力保持充足水平，個(gè)別中小險(xiǎn)企償付能力不達(dá)標(biāo)。根據(jù)中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)披露的主要監(jiān)管指標(biāo)數(shù)據(jù)，2021年以來(lái)保險(xiǎn)公司償付能力充足率持續(xù)下降，2021年四季度末，納入統(tǒng)計(jì)范圍的保險(xiǎn)公司平均綜合償付能力充足率為232.1%，平均核心償付能力充足率為219.7%；91家保險(xiǎn)公司風(fēng)險(xiǎn)綜合評(píng)級(jí)被評(píng)為A類(lèi)，75家保險(xiǎn)公司被評(píng)為B類(lèi)，8家保險(xiǎn)公司被評(píng)為C類(lèi)，4家保險(xiǎn)公司被評(píng)為D類(lèi)。償二代二期工程對(duì)險(xiǎn)企資本認(rèn)定趨嚴(yán)，行業(yè)整體償付能力充足性水平或?qū)⒗^續(xù)下滑，部分險(xiǎn)企面臨資本補(bǔ)充壓力。

2021年11月，中國(guó)人民銀行、中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)就《關(guān)于保險(xiǎn)公司發(fā)行無(wú)固定期限資本債券有關(guān)事項(xiàng)的通知（征求意見(jiàn)稿）》公開(kāi)征求意見(jiàn)，擬允許保險(xiǎn)公司通過(guò)發(fā)行無(wú)固定期限資本債券補(bǔ)充核心二級(jí)資本，以提升保險(xiǎn)公司的核心償付能力充足率和綜合償付能力充足率。保險(xiǎn)公司無(wú)固定期限資本債券包含減記或轉(zhuǎn)股條款，不含利率跳升機(jī)制及其他贖回激勵(lì)，償付能力順序先于核心一級(jí)資本，保險(xiǎn)公司無(wú)固定期限資本債券可能歸屬為權(quán)益工具，投資者群體將受到一定限制，預(yù)計(jì)發(fā)行難度和發(fā)行成本較資本補(bǔ)充債有所上升。